{"id":6901,"date":"2022-09-22T07:20:59","date_gmt":"2022-09-22T05:20:59","guid":{"rendered":"https:\/\/variances.eu\/?p=6901"},"modified":"2022-09-22T07:25:56","modified_gmt":"2022-09-22T05:25:56","slug":"la-mauvaise-allocation-de-capital-aux-racines-de-la-stagflation","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/variances.eu\/?p=6901","title":{"rendered":"La mauvaise allocation de capital aux racines de la stagflation"},"content":{"rendered":"

Dans le cadre du changement de r\u00e9gime en cours, les investisseurs font face aux legs du r\u00e9<\/strong>gime <\/strong>\u00abvolckerien\u00bb des quatre derni\u00e8res d\u00e9cennies. Alors que l\u2019inflation s\u2019\u00e9tait report\u00e9e, durant cette p\u00e9riode, sur les prix des actifs, elle fait aujourd\u2019hui son retour sur ceux des biens et services. Ce retour est aliment\u00e9, avec un d\u00e9calage, par le sous-investissement dans l’ancienne \u00e9conomie, tandis que certains domaines de la \u00ab\u00a0nouvelle\u00a0\u00bb \u00e9conomie (la bulle Internet en 1999, l\u2019engouement pour la technologie entre 2015 et 2021) ont b\u00e9n\u00e9<\/strong>fici<\/strong>\u00e9 d\u2019un surinvestissement qui a surtout conduit \u00e0 leur inflation financi\u00e8<\/strong>re. <\/strong><\/p>\n

Ces divergences ont r\u00e9<\/strong>sult<\/strong>\u00e9 de la conjonction d\u2019une demande de rendements \u00e9lev\u00e9s des capitaux propres, qui a d\u00e9courag\u00e9 l’investissement r\u00e9el dans la plupart des secteurs, et du faible co\u00fbt du capital, qui a g\u00e9n\u00e9r\u00e9 diverses formes d’exc\u00e8s, de bulles et d’effet de levier\u00a0; il est ainsi possible que certains de ces \u00ab\u00a0r\u00eaves technologiques\u00a0\u00bb soient construits sur du sable. L\u2019avenir de l’\u00e9conomie au sens large continuera de r\u00e9sider dans la \u00ab\u00a0vieille \u00e9conomie\u00a0\u00bb, et l\u2019on commence \u00e0 prendre conscience des effets de la raret\u00e9 de biens et services simples et vitaux. La cons\u00e9quence la plus \u00e9<\/strong>vidente <\/strong>sera la tendance \u00e0 une croissance plus faible et \u00e0 une inflation plus \u00e9lev\u00e9e : la stagflation est le principal risque associ\u00e9 au nouveau r\u00e9gime, tout comme la d\u00e9sinflation caract\u00e9risait le pr\u00e9c\u00e9dent.<\/strong><\/p>\n

Les cons\u00e9quences seront lourdes pour les investisseurs. L\u2019une d\u2019elle est l\u2019insoutenabilit\u00e9 des rendements des capitaux propres (RoE) h\u00e9rit\u00e9s du r\u00e9gime pr\u00e9c\u00e9dent. Il est \u00e9galement peu probable que les investisseurs puissent compter sur le \u00ab\u00a0gonflement\u00a0\u00bb des variables \u00e9conomiques nominales pour venir soutenir les valorisations actuelles des prix des actifs. La fragmentation mondiale s’accompagnera du retour des avantages de la diversification internationale. Les investisseurs devront aussi se tourner en priorit\u00e9 vers les actions dites \u00ab\u00a0<\/strong>value<\/strong>\u00a0\u00bb (ou valeurs d\u00e9<\/strong>cot<\/strong>\u00e9es) et des secteurs peut-\u00eatre moins \u00ab\u00a0glamour\u00a0\u00bb mais fond\u00e9s sur des mod\u00e8les \u00e9conomiques plus durables. Enfin, d\u2019importantes tensions se manifesteront probablement dans l’univers des devises, o\u00f9 il faudra un certain temps avant de voir \u00e9merger de nouveaux \u00e9<\/strong>quilibres.<\/strong><\/p>\n

Comment le r\u00e9gime \u00ab\u00a0actionnarial\u00a0\u00bb a provoqu\u00e9 une distorsion majeure<\/h3>\n
De la surcapacit\u00e9 \u00e0 la p\u00e9nurie<\/h5>\n

L’environnement macro\u00e9conomique et financier actuel est marqu\u00e9 par la fin de ce que nous appellerons le r\u00e9gime patrimonial actionnarial (ou \u00ab r\u00e9gime actionnarial \u00bb), dont on peut symboliquement dater le d\u00e9but \u00e0 l’arriv\u00e9e de Paul Volcker \u00e0 la t\u00eate de la Fed. Il a g\u00e9n\u00e9r\u00e9 d’importantes distorsions et fragmentations en termes d’investissement et d’inflation, notamment entre la sph\u00e8re financi\u00e8re et la sph\u00e8re r\u00e9elle, ainsi qu’entre secteurs. Le co\u00fbt artificiellement bas du capital – d\u00e9coulant principalement de politiques mon\u00e9taires beaucoup trop laxistes depuis une dizaine d\u2019ann\u00e9es- a g\u00e9n\u00e9r\u00e9 un \u00e9norme \u00ab\u00a0effet de taux d’actualisation\u00a0\u00bb sur l’allocation intertemporelle du capital, se traduisant par une pr\u00e9f\u00e9rence indue pour certains biens et services et leurs actifs connexes (le secteur de la technologie, mais sans doute aussi l\u2019immobilier) au d\u00e9triment des autres.<\/p>\n

L\u2019abondance de monnaie a d’abord stimul\u00e9 la sph\u00e8re financi\u00e8re \u2013 via la v\u00e9locit\u00e9 de la monnaie – et les prix des actifs, avant d’atteindre la sph\u00e8re r\u00e9elle. Du fait de ce d\u00e9calage, les prix des actifs ont \u00e9t\u00e9 fortement inflat\u00e9s, tandis que les pressions d\u00e9flationnistes se propageaient dans l’\u00e9conomie r\u00e9elle pendant un certain temps. Le faible co\u00fbt du capital a masqu\u00e9 la viabilit\u00e9 fragile des mod\u00e8les \u00e9conomiques de secteurs surinvestis et tourn\u00e9s vers l’avenir. Ceci se traduira par des pressions r\u00e9cessionnistes lorsque les capacit\u00e9s exc\u00e9dentaires seront r\u00e9v\u00e9l\u00e9es. \u00c0 l’inverse, la sous-capacit\u00e9 dans d’autres secteurs a ouvert la voie \u00e0 des probl\u00e8mes d’offre et \u00e0 l’inflation. Le changement de r\u00e9gime en cours contribue \u00e0 d\u00e9mystifier le narratif du \u00ab trop de tout \u00bb (c’est-\u00e0-dire la surcapacit\u00e9) alors que la raret\u00e9 se d\u00e9voile progressivement partout, surprenant la plupart des observateurs. La stagflation trouve ainsi ses racines dans la mauvaise allocation du capital, ainsi que dans le \u00ab\u00a0mal-investissement\u00a0\u00bb.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Mauvaise allocation du capital<\/h3>\n

La baisse apparente du co\u00fbt du capital n\u2019a pas entra\u00een\u00e9 d\u2019augmentation des investissements : il s’agit d’une caract\u00e9ristique marquante (et d’un \u00e9chec notable) du r\u00e9gime actuel. La structure d’allocation et la distribution des flux aux actionnaires sont les principales raisons de cette mauvaise allocation. En fait, l’accent mis sur des objectifs \u00e9lev\u00e9s de RoE s’est accompagn\u00e9 d’une pr\u00e9f\u00e9rence implicite pour les op\u00e9rations financi\u00e8res telles que les distributions de dividendes \u00e9lev\u00e9s, les programmes de rachats d’actions et les fusions et acquisitions (souvent financ\u00e9es par la dette) au d\u00e9triment des d\u00e9penses en capital (capex).<\/p>\n

De plus, l’effet de taux d’actualisation d\u00e9coulant des faibles co\u00fbts de financement a fortement influenc\u00e9 la valeur actualis\u00e9e nette des flux de revenus futurs des actifs. Cela a encore d\u00e9tourn\u00e9 les capitaux et les flux de tr\u00e9sorerie de la cr\u00e9ation d\u2019actifs productifs dans les industries essentielles et du remplacement des actifs us\u00e9s ou obsol\u00e8tes. Aucune force de r\u00e9\u00e9quilibrage naturel ne s’est mise en place pour contrecarrer cette canalisation suboptimale du capital. On n\u2019a notamment pas observ\u00e9 de retour \u00e0 la moyenne du Q de Tobin (ratio de la valorisation des actions par rapport \u00e0 la valeur de remplacement des actifs r\u00e9els de l’entreprise) alors qu’une valorisation \u00e9lev\u00e9e devrait entra\u00eener une augmentation du capital physique de l’entreprise.<\/p>\n

Dans les entreprises, les projets soumis aux comit\u00e9s de s\u00e9lection finissaient souvent par \u00eatre rejet\u00e9s, malgr\u00e9 des taux de rendement anticip\u00e9s sup\u00e9rieurs au co\u00fbt du capital effectif, car le taux requis \u00e9tait beaucoup plus \u00e9lev\u00e9 (jusqu’\u00e0 8 %). Ceci pouvait s\u2019expliquer par le co\u00fbt d’opportunit\u00e9 de ces projets par rapport \u00e0 des op\u00e9rations financi\u00e8res per\u00e7ues comme imm\u00e9diatement rentables pour les actionnaires, m\u00eame si l’aversion au risque a \u00e9galement pu jouer un r\u00f4le, notamment au moment de la crise de 2008,<\/p>\n

Ce constat d\u2019un sous-investissement global, illustr\u00e9 par la baisse tendancielle de l’investissement en capital fixe en pourcentage du PIB dans les pays occidentaux, n’exclut pas celui de surinvestissements et\/ou de \u00ab\u00a0mal-investissements\u00a0\u00bb dans certains domaines, o\u00f9 des bulles se sont form\u00e9es sur fond de promesses de changements structurels (internet, tech, etc.), tandis que des besoins vitaux et simples souffraient simultan\u00e9ment de l\u2019insuffisance et d\u2019une inad\u00e9quation des investissements. La pand\u00e9mie de Covid a soudain fait appara\u00eetre au grand jour ces disparit\u00e9s sectorielles dans le processus d’accumulation du capital, m\u00eame si les graines en \u00e9taient d\u00e9j\u00e0 sem\u00e9es depuis longtemps.<\/p>\n

Capital, salaires et rendement des actifs : un \u00e9quilibre insoutenable ?<\/h3>\n

Le r\u00e9gime actionnarial patrimonial s\u2019est caract\u00e9ris\u00e9 par une compression non seulement des d\u00e9penses d\u2019investissement, mais aussi des salaires. La baisse de la part du travail dans les revenus a co\u00efncid\u00e9 avec la hausse de la part du capital et une augmentation du stock de richesse par rapport au revenu, particuli\u00e8rement aux \u00c9tats-Unis Le stock de richesse a augment\u00e9, avec des rendements inchang\u00e9s (relativement \u00e9lev\u00e9s), de m\u00eame que l’offre de capital financier du fait de la substitution entre travail et capital. La baisse du taux d’int\u00e9r\u00eat de r\u00e9f\u00e9rence et du co\u00fbt du capital a jou\u00e9 un r\u00f4le cl\u00e9 dans la distorsion de l’allocation entre le travail et le capital comme elle l’a fait, au sein m\u00eame de ce dernier, entre le capital financier (\u00ab richesse \u00bb) et le capital productif, physique et tangible. Il est vrai que le taux de rendement r\u00e9el agr\u00e9g\u00e9 des actifs (la moyenne des rendements r\u00e9els des obligations, des actions et de l\u2019immobilier, pond\u00e9r\u00e9e par la taille de chaque classe d’actifs) a \u00e9t\u00e9 sup\u00e9rieur au taux de croissance du PIB r\u00e9el, non seulement au cours de la derni\u00e8re d\u00e9cennie, mais sur une p\u00e9riode beaucoup plus longue (1870-2015).<\/p>\n

Externalisation des capex et financements : le r\u00f4le de la plateforme asiatico-chinoise<\/h3>\n

Dans le cadre du r\u00e9gime actionnarial, le laxisme des politiques mon\u00e9taires et la recherche de RoE \u00e9lev\u00e9 ont jou\u00e9 un r\u00f4le majeur dans la double compression des salaires et des investissements, mais une contribution significative est \u00e9galement venue des \u00e9changes internationaux, via la \u00ab plateforme chinoise \u00bb. Une partie de l’effort d’investissement a en effet \u00e9t\u00e9 d\u00e9localis\u00e9e \u00e0 travers l\u2019extension des cha\u00eenes de valeur mondiales, en particulier en Asie (et notamment en Chine) o\u00f9 le co\u00fbt du capital \u00e9tait encore plus bas. L’accumulation de r\u00e9serves de change par les banques centrales asiatiques, visant \u00e0 maintenir une sous-\u00e9valuation artificielle de leur devise pour soutenir un mod\u00e8le tir\u00e9 par les exportations, a jou\u00e9 un r\u00f4le d\u00e9terminant dans la baisse des taux sans risque mondiaux via des achats de dette occidentale (en particulier pour financer le d\u00e9ficit courant des \u00c9tats-Unis), avant m\u00eame que les banques centrales occidentales ne lancent leur politique d\u2019assouplissement quantitatif (QE). Ce jeu de la \u00ab\u00a0poule et de l’\u0153uf\u00a0\u00bb a maintenu des politiques mon\u00e9taires accommodantes de part et d\u2019autre, alimentant diverses formes d’expansion et d’\u00e9clatement de bulles du cr\u00e9dit et des actifs. L’\u00e9pargne a \u00e9t\u00e9 confondue avec la monnaie et la pr\u00e9tendue \u00ab surabondance d’\u00e9pargne \u00bb a \u00e9t\u00e9 exag\u00e9r\u00e9e et instrumentalis\u00e9e.<\/p>\n

De plus, poursuivant un objectif d’accumulation d’intrants (sous forme de travail, de capital et d’investissements fixes) plut\u00f4t qu’une augmentation absolue des rendements du capital, la plateforme chinoise a encore aliment\u00e9 les surcapacit\u00e9s et export\u00e9 les forces d\u00e9flationnistes. Dans les pays occidentaux, cela a contribu\u00e9 \u00e0 la limitation des capacit\u00e9s productives (puisque d’autres faisaient le travail). Le r\u00e9gime actionnarial a ainsi vu la singuli\u00e8re co\u00efncidence historique de la puissante plateforme chinoise d\u00e9sinflationniste et de la poursuite d’objectifs financiers exigeants. La faiblesse artificielle des taux de financement a \u00e9galement induit les observateurs en erreur en leur faisant croire que r* (le taux d’int\u00e9r\u00eat neutre non observable qui n’acc\u00e9l\u00e8re ni ne ralentit l’activit\u00e9 \u00e9conomique) \u00e9tait bien inf\u00e9rieur \u00e0 ce qu’il \u00e9tait en r\u00e9alit\u00e9. Une justification ex post a \u00e9t\u00e9 trouv\u00e9e \u00e0 travers le r\u00e9cit exag\u00e9r\u00e9 de la stagnation s\u00e9culaire, instrumentalis\u00e9 pour identifier l’exc\u00e8s d’\u00e9pargne (en fait, de monnaie) comme une explication facile des taux bas et comme une caract\u00e9ristique permanente et structurelle d’un syst\u00e8me mondialis\u00e9 \u2013 assurant la d\u00e9sinflation et un faible co\u00fbt du capital \u2013\u00a0; la suite a montr\u00e9 qu\u2019il n\u2019en \u00e9tait rien.<\/p>\n

Caract\u00e9ristiques du changement de r\u00e9gime en cours : la fin d’une longue mais temporaire exception<\/h3>\n

Un certain nombre de caract\u00e9ristiques se dessine dans le nouveau r\u00e9gime qui se met en place\u00a0:<\/p>\n

– Alors qu’une nouvelle r\u00e9alit\u00e9 \u00e9merge de la crise du Covid et que l’impact des stimuli budg\u00e9taires cycliques s’estompe, l’h\u00e9ritage du r\u00e9gime actionnarial implique \u00e0 la fois une inflation durable et une croissance potentielle faible. Le ralentissement \u00e9conomique actuel refl\u00e8te d\u00e9j\u00e0 ce message ;<\/p>\n

– Les espoirs de r\u00e9soudre rapidement les probl\u00e8mes d’offre gr\u00e2ce \u00e0 une acc\u00e9l\u00e9ration des investissements paraissent optimistes. Il faudra bien plus de temps que pr\u00e9vu pour modifier une approche et des raisonnements qui sont profond\u00e9ment ancr\u00e9s dans la culture d’entreprise du r\u00e9gime pr\u00e9c\u00e9dent ;<\/p>\n

– Le triangle d’incompatibilit\u00e9 (salaires, capex et rendement pour les actionnaires) dans un contexte d’inflation, de hausse des taux et de n\u00e9cessit\u00e9 d\u2019augmentation des investissements r\u00e9els, ne peut pas \u00eatre g\u00e9r\u00e9 aux niveaux pass\u00e9s de RoE. L’argent public apportera sans doute sa contribution via l\u2019augmentation des d\u00e9ficits et de la dette. N\u00e9anmoins, les choses doivent \u00e9galement changer du c\u00f4t\u00e9 priv\u00e9 de l’\u00e9quation ;<\/p>\n

– La plateforme chinoise ajoutera \u00e0 la dynamique de retournement en exer\u00e7ant une moindre pression \u00e0 la baisse sur les taux d’int\u00e9r\u00eat et l’inflation. Les facteurs qui soutenaient le syst\u00e8me s’inversent un \u00e0 un, \u00e0 travers l’\u00e9mancipation progressive du mod\u00e8le chinois, tant du point de vue de la structure du PIB (d\u00e9placement vers la demande int\u00e9rieure) que des aspects g\u00e9opolitiques (tensions avec les \u00c9tats-Unis). Le syst\u00e8me qui touche \u00e0 sa fin a des cons\u00e9quences embarrassantes pour l’Occident en termes de hausse des taux et d’inflation, de changement des politiques des banques centrales \u00e9mergentes vers une moindre accumulation (l\u2019instrumentalisation g\u00e9opolitique des r\u00e9serves de change qui s\u2019annonce suite \u00e0 la guerre en Ukraine ajoute \u00e0 cette tendance) et un raccourcissement des cha\u00eenes de valeur en lien avec les enjeux de souverainet\u00e9 et de s\u00e9curit\u00e9 ;<\/p>\n

– La transition \u00e9nerg\u00e9tique n\u00e9cessitera des investissements qui ne proviendront pas de la plateforme chinoise. Cette transition est un macro-choc, dont l’intensit\u00e9 est comparable \u00e0 celle du choc p\u00e9trolier des ann\u00e9es 70, et elle implique une r\u00e9allocation importante des ressources, de l’emploi, du capital et des transferts budg\u00e9taires massifs ;<\/p>\n

– Les cibles d\u00e9j\u00e0 optimistes de rendement des fonds propres h\u00e9rit\u00e9es de cette p\u00e9riode n’ont pas \u00e9t\u00e9 s\u00e9rieusement r\u00e9vis\u00e9es et seront bient\u00f4t confront\u00e9es \u00e0 un test de r\u00e9alit\u00e9 encore plus difficile, de m\u00eame que les valorisations \u00e9lev\u00e9es des actifs risqu\u00e9s dans un contexte de hausse des taux (nominaux et r\u00e9els)\u00a0;<\/p>\n

– En fin de compte, les anticipations de b\u00e9n\u00e9fices doivent \u00eatre revues. L’\u00e8re de la baisse des rendements financiers, de la hausse des salaires et de la hausse du co\u00fbt du capital est sur le point de commencer, combin\u00e9e \u00e0 un besoin structurel et massif d\u2019investissements ;<\/p>\n

– La dynamique du r\u00e9gime pr\u00e9c\u00e9dent a fait de la politique mon\u00e9taire l’otage des march\u00e9s financiers, de peur qu’un resserrement agressif n’exerce une pression sur les prix des actifs, avec des retomb\u00e9es macro\u00e9conomiques n\u00e9gatives. Cela a contribu\u00e9 \u00e0 la dynamique du r\u00e9gime par une sorte de boucle de r\u00e9troaction ;<\/p>\n

– \u00c0 l’heure actuelle, la politique mon\u00e9taire est au c\u0153ur de tensions entre, d\u2019une part, le soutien aux march\u00e9s financiers et la tol\u00e9rance vis-\u00e0-vis de l\u2019inflation, et d\u2019autre part des forces puissantes en faveur de la constitution d\u2019un capital plus r\u00e9el ;<\/p>\n

– Le changement de r\u00e9gime en cours lib\u00e8re des forces de fragmentation dans l’espace de la politique mon\u00e9taire : il existe, pour ainsi dire, autant de fonctions de r\u00e9action que de pays confront\u00e9s \u00e0 l’inflation. Le \u00ab consensus mon\u00e9taire \u00bb en tant qu’ensemble homog\u00e8ne de principes (ind\u00e9pendance des banques centrales, mod\u00e8les \u00e0 objectif et outil uniques) et de r\u00e8gles (par exemple la r\u00e8gle de Taylor) a \u00e9t\u00e9 \u00e9branl\u00e9. La situation \u00e9volue de plus en plus vers des territoires inexplor\u00e9s, initi\u00e9s par le QE et diverses formes de mon\u00e9tisation de la dette, et un ensemble d’outils et d’objectifs qui restent \u00e0 d\u00e9finir\u00a0;<\/p>\n

– Cette transition mon\u00e9taire affectera la cr\u00e9dibilit\u00e9 et entra\u00eenera une \u00e9l\u00e9vation des primes de risque. En attendant que les manuels mon\u00e9taires soient r\u00e9\u00e9crits et qu’un nouveau consensus \u00e9merge, les investisseurs se retrouvent dans un no man\u2019s land transitoire mais dangereux\u00a0;<\/p>\n

– Les illusions nominales peuvent masquer la r\u00e9alit\u00e9. Le changement de r\u00e9gime actuel pousse \u00e0 une hausse des variables nominales (dont le PIB) dans le monde occidental par le biais d’une inflation plus \u00e9lev\u00e9e, afin d’all\u00e9ger le co\u00fbt de la dette. En ce sens, il y a une pr\u00e9f\u00e9rence pour l’inflation ;<\/p>\n

– Dans un r\u00e9gime inflationniste, les variables nominales telles que la croissance, les b\u00e9n\u00e9fices et les revenus boursiers sont inflat\u00e9es, volontairement (par la r\u00e9pression financi\u00e8re for\u00e7ant \u00e0 des taux nominaux bas) ou pas. La conjonction d\u2019une croissance z\u00e9ro du PIB r\u00e9el et d\u2019une croissance nominale \u00e0 10 % influence la mani\u00e8re d’analyser les b\u00e9n\u00e9fices, mais aussi les taux de d\u00e9faut de cr\u00e9dit : apr\u00e8s tout, les entreprises remboursent en termes nominaux. On peut m\u00eame caresser l\u2019espoir que les valorisations extr\u00eames puissent se maintenir par une inflation et une croissance nominale suffisamment \u00e9lev\u00e9es. Il s’agit d’une dimension importante du nouveau r\u00e9gime pour les investisseurs ;<\/p>\n

– En d\u00e9pit de cette possibilit\u00e9 d’une illusion nominale, l’histoire doit inciter les investisseurs \u00e0 la prudence : toutes les p\u00e9riodes comparables ont initialement connu un ajustement \u00e0 la baisse des valorisations.<\/p>\n

Conclusion et implications pour les investisseurs<\/h3>\n

L\u2019effet inflationniste des contraintes pesant sur l\u2019offre, combin\u00e9 aux menaces d\u2019\u00e9clatement des bulles des prix des actifs avec des cons\u00e9quences d\u00e9flationnistes, sont le principal h\u00e9ritage du r\u00e9gime actionnarial. Cela indique clairement que la stagflation est un risque majeur alors que nous entrons dans un nouveau monde. De plus, avec de moindres sources externes de capitaux financiers, la pression sur l’\u00e9pargne domestique occidentale et sur les taux va s’accro\u00eetre. Il en r\u00e9sultera une baisse des rendements du stock de richesse et une hausse des rendements du capital physique, ainsi qu’un r\u00e9\u00e9quilibrage des parts relatives du capital et du travail, en faveur de ce dernier.<\/p>\n

Pour les investisseurs, les cons\u00e9quences pratiques sont tr\u00e8s importantes :<\/p>\n

– Si les banques centrales ne se montrent pas d\u00e9termin\u00e9es \u00e0 ma\u00eetriser l’inflation, en la laissant courir sans remonter les taux r\u00e9els au niveau n\u00e9cessaire, elles ach\u00e8teront du temps, mais le r\u00e9sultat final sera le m\u00eame pour les actifs risqu\u00e9s. Soit les acheteurs naturels d’obligations seront contraints d’absorber des obligations malgr\u00e9 la faiblesse des taux r\u00e9els et donc de vendre des actifs risqu\u00e9s, soit les forces du march\u00e9 finiront par d\u00e9placer les courbes de taux vers\u00a0le haut et par impacter les valorisations ;<\/p>\n

– Entre l’\u00e9clatement (a priori) d\u00e9flationniste d’une bulle d’actifs mature et le d\u00e9roulement \u2013 \u200b\u200bpuis l’extension \u2013 du cycle inflationniste, reste \u00e0 savoir qui viendra en premier. Dans l’ensemble, le principal risque est celui d\u2019une stagflation totale \u2013 r\u00e9cession et inflation. Les investisseurs doivent int\u00e9grer ces diff\u00e9rentes options dans la construction de leur portefeuille ;<\/p>\n

– La fragmentation mondiale s’accompagnera du retour des avantages de la diversification internationale. La disparition du consensus mon\u00e9taire mondial, ainsi que son corollaire, le recul du facteur unificateur du commerce international et des cha\u00eenes de valeur int\u00e9gr\u00e9es, diminueront le co-mouvement du risque mondial et la corr\u00e9lation des rendements des pays ;<\/p>\n

– D’un point de vue sectoriel, alors que les actions de croissance et du secteur de la technologie ont \u00e9t\u00e9 les gagnantes incontest\u00e9es du r\u00e9gime pr\u00e9c\u00e9dent, les actions \u00ab\u00a0value\u00a0\u00bb seront les gagnantes objectives du nouveau r\u00e9gime. Les investisseurs devraient accorder une plus grande attention \u00e0 la durabilit\u00e9 des mod\u00e8les \u00e9conomiques des entreprises et se tourner vers ceux qui, moins glamour, sont aussi plus r\u00e9alistes et efficaces compar\u00e9s aux stars de la technologie.<\/p>\n

– Dans l’espace des devises, il ne faut pas s’attendre au retour de l’ancien syst\u00e8me qui voyait les r\u00e9serves des banques centrales asiatiques compenser l’insuffisance de l’\u00e9pargne am\u00e9ricaine. Les investisseurs doivent se pr\u00e9parer \u00e0 de nombreux d\u00e9salignements et tensions avant qu’un nouvel ordre, probablement moins centr\u00e9 sur le dollar am\u00e9ricain, ne finisse par \u00e9merger.<\/p>\n

 <\/p>\n

Mots-cl\u00e9s : r\u00e9gime actionnarial – co\u00fbt du capital – rentabilit\u00e9 des capitaux propres – cha\u00eenes de valeur internationales – inflation – triangle d\u2019incompatibilit\u00e9<\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Dans le cadre du changement de r\u00e9gime en cours, les investisseurs font face aux legs du r\u00e9gime \u00abvolckerien\u00bb des quatre derni\u00e8res d\u00e9cennies. Alors que l\u2019inflation s\u2019\u00e9tait report\u00e9e, durant cette p\u00e9riode, sur les prix des actifs, elle fait aujourd\u2019hui son retour sur ceux des biens et services. Ce retour est aliment\u00e9, avec un d\u00e9calage, par le […]<\/p>\n","protected":false},"author":423,"featured_media":6907,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_et_pb_use_builder":"","_et_pb_old_content":"","_et_gb_content_width":"","_exactmetrics_skip_tracking":false,"_exactmetrics_sitenote_active":false,"_exactmetrics_sitenote_note":"","_exactmetrics_sitenote_category":0,"footnotes":""},"categories":[11],"tags":[],"class_list":["post-6901","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-macroeconomie","et-has-post-format-content","et_post_format-et-post-format-standard"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/6901","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/423"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=6901"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/6901\/revisions"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/6907"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=6901"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=6901"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=6901"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}