{"id":4867,"date":"2020-04-08T08:00:32","date_gmt":"2020-04-08T06:00:32","guid":{"rendered":"http:\/\/variances.eu\/?p=4867"},"modified":"2020-04-30T15:39:43","modified_gmt":"2020-04-30T13:39:43","slug":"peut-il-y-avoir-a-nouveau-une-crise-financiere","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/variances.eu\/?p=4867","title":{"rendered":"Peut-il y avoir \u00e0 nouveau une crise financi\u00e8re ?"},"content":{"rendered":"

Cet article a \u00e9t\u00e9 \u00e9crit d\u00e9but mars, avant que l\u2019\u00e9pid\u00e9mie due au coronavirus prenne l<\/em>\u2019<\/em>ampleur, sanitaire, \u00e9conomique et financi<\/em>\u00e8<\/em>re, que nous connaissons actuellement. L<\/em>\u2019<\/em>article envisage une crise financi<\/em>\u00e8<\/em>re qui trouverait son origine dans la finance elle-m\u00eame ou bien dans l\u2019\u00e9volution des prix p\u00e9troliers, et non pas dans une cause \u00ab <\/em>exog<\/em>\u00e8<\/em>ne <\/em>\u00bb<\/em>. Les exc<\/em>\u00e8<\/em>s d<\/em>\u2019<\/em>endettement \u00e9voqu\u00e9s par l<\/em>\u2019<\/em>auteur \u00e9tant appel\u00e9s \u00e0 s<\/em>\u2019<\/em>intensifier suite \u00e0 la crise sanitaire, la question de l\u2019\u00e9clatement d<\/em>\u2019<\/em>une crise financi<\/em>\u00e8<\/em>re redeviendra sans doute d<\/em>\u2019<\/em>actualit<\/em>\u00e9 dans un second te<\/em>mps.<\/em><\/span><\/strong><\/p>\n

***<\/p>\n

Les crises financi\u00e8res (en 1990 au Japon, en 2000 et 2008 aux Etats-Unis et en Europe) sont syst\u00e9matiquement li\u00e9es \u00e0 la hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat alors que l\u2019endettement est \u00e9lev\u00e9 et qu\u2019il y a des bulles sur les prix des actifs. D\u2019o\u00f9 l\u2019inqui\u00e9tude pr\u00e9sente aussi bien dans les pays de l\u2019OCDE qu\u2019en Chine et dans les pays \u00e9mergents avec le niveau \u00e9lev\u00e9 des taux d\u2019endettement et le retour de bulles. Cependant, pour l\u2019instant, le niveau tr\u00e8s bas des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat \u00e9vite qu\u2019une crise se d\u00e9clenche. Ceci am\u00e8ne \u00e0 la question centrale : pourquoi les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat sont-ils aujourd\u2019hui aussi bas ? Il y a \u00e0 la fois des raisons structurelles (hausse du taux d\u2019\u00e9pargne, exc\u00e8s de demande pour les dettes sans risque) et une raison li\u00e9e \u00e0 l\u2019absence d\u2019inflation qui est le maintien de politiques mon\u00e9taires tr\u00e8s expansionnistes.<\/p>\n

L\u2019inflation peut-elle alors revenir, ce qui ferait remonter les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat et d\u00e9clencherait une crise financi\u00e8re ? Il y a deux causes essentielles aujourd\u2019hui \u00e0 l\u2019absence d\u2019inflation : l\u2019aust\u00e9rit\u00e9 salariale, avec dans de nombreux pays une d\u00e9formation du partage des revenus au d\u00e9triment des salari\u00e9s ; la faiblesse des prix de l\u2019\u00e9nergie, \u00e9tonnante apr\u00e8s beaucoup d\u2019ann\u00e9es de croissance. Pourrait-on alors voir revenir l\u2019inflation avec la mise en place de politiques diff\u00e9rentes du march\u00e9 du travail ?<\/p>\n

Enfin, il reste une question : une crise financi\u00e8re peut-elle se d\u00e9clencher m\u00eame si l\u2019inflation ne revient pas ? Remarquons que c\u2019est d\u00e9j\u00e0 le cas dans beaucoup de pays \u00e9mergents avec les fortes variabilit\u00e9s des flux de capitaux internationaux et des taux de change. Pour les pays de l\u2019OCDE, la question est de savoir si les d\u00e9s\u00e9quilibres financiers (bulles, risque de liquidit\u00e9 pris par les investisseurs) peuvent d\u00e9clencher une crise m\u00eame sans hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat, et s\u2019il peut y avoir une crise autor\u00e9alisatrice des dettes publiques (l\u2019anticipation de la crise fait monter les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat ce qui d\u00e9clenche la crise).<\/p>\n

La structure des crises financi\u00e8res est toujours la m\u00eame<\/strong><\/h3>\n

Au Japon en 1990, dans la zone euro et aux Etats-Unis en 2000 puis en 2008, les crises financi\u00e8res sont toutes li\u00e9es \u00e0 la remont\u00e9e des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat alors que le taux d\u2019endettement du secteur priv\u00e9 est \u00e9lev\u00e9 et que les prix des actifs (immobiliers, financiers) ont beaucoup augment\u00e9.<\/p>\n

La hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat d\u00e9clenche deux m\u00e9canismes qui s\u2019auto-entretiennent : la perte de solvabilit\u00e9 des emprunteurs, le recul des prix des actifs et des effets de richesse n\u00e9gatifs.<\/p>\n

Il en r\u00e9sulte alors une forte baisse de la demande, une forte hausse des d\u00e9fauts des emprunteurs, d\u2019o\u00f9 la r\u00e9cession et la crise.<\/p>\n

Ceci explique l\u2019inqui\u00e9tude qu\u2019on peut avoir aujourd\u2019hui<\/strong><\/h3>\n

L\u2019inqui\u00e9tude concernant le risque de retour d\u2019une crise financi\u00e8re vient de ce que les taux d\u2019endettement sont aujourd\u2019hui tr\u00e8s \u00e9lev\u00e9s, aussi bien dans les pays de l\u2019OCDE qu\u2019en Chine et dans les pays \u00e9mergents.<\/p>\n

Mais le maintien de taux d\u2019int\u00e9r\u00eat courts et longs \u00e0 des niveaux extr\u00eamement bas explique qu\u2019il n\u2019y a pas aujourd\u2019hui de crise financi\u00e8re ou de perte de solvabilit\u00e9 grave des emprunteurs). Avec des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat aussi bas, la grande majorit\u00e9 des emprunteurs reste solvable, m\u00eame avec des taux d\u2019endettement aussi \u00e9lev\u00e9s.<\/p>\n

Mais une remont\u00e9e des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat pourrait conduire \u00e0 une perte de solvabilit\u00e9 de beaucoup d\u2019emprunteurs avec la remont\u00e9e des paiements d\u2019int\u00e9r\u00eats sur les dettes.<\/p>\n

D\u2019o\u00f9 la question importante : d\u2019o\u00f9 viennent aujourd\u2019hui les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat bas ?<\/strong><\/h3>\n

Il existe deux types d\u2019explications des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat bas.<\/p>\n

La premi\u00e8re est qu\u2019il existe des raisons structurelles : il s\u2019agit en particulier de la hausse du taux d\u2019\u00e9pargne priv\u00e9e du Monde (graphique1, d\u2019o\u00f9 des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat r\u00e9els d\u2019\u00e9quilibre faibles) ; de l\u2019exc\u00e8s de demande pour les dettes sans risque (en particulier pour les dettes publiques des pays de l\u2019OCDE suppos\u00e9es sans risque[1]<\/sup><\/a>), avec un niveau d\u2019aversion pour le risque des investisseurs en moyenne \u00e9lev\u00e9 depuis la crise de 2008.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

La seconde explication est li\u00e9e aux politiques mon\u00e9taires expansionnistes qui sont li\u00e9es \u00e0 la faiblesse de l\u2019inflation sous-jacente, aussi bien dans les pays de l\u2019OCDE que dans les pays \u00e9mergents. L\u2019inflation faible permet aux Banques Centrales de maintenir des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat tr\u00e8s bas alors m\u00eame que le taux de ch\u00f4mage est devenu tr\u00e8s faible (graphique 2)<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

D\u2019o\u00f9 la probl\u00e9matique centrale : l\u2019inflation pourrait-elle revenir ?<\/strong><\/h3>\n

On observe donc aujourd\u2019hui un grand affaiblissement des courbes de Phillips, c\u2019est-\u00e0-dire de la relation entre cycle \u00e9conomique et inflation. Quelles sont les deux causes essentielles du grand affaiblissement des effets de courbe de Phillips dans la p\u00e9riode r\u00e9cente ?<\/p>\n

La premi\u00e8re rel\u00e8ve de l\u2019aust\u00e9rit\u00e9 salariale : dans une grande majorit\u00e9 des pays, les salaires r\u00e9els progressent moins que la productivit\u00e9 du travail, le partage des revenus se d\u00e9forme au d\u00e9triment des salari\u00e9s (graphiques 3a\/3b).<\/p>\n

\"\"<\/strong><\/p>\n

Cette faiblesse anormale des salaires et des co\u00fbts salariaux, qui subsiste m\u00eame quand le taux de ch\u00f4mage devient tr\u00e8s faible, explique l\u2019absence d\u2019inflation dans la p\u00e9riode r\u00e9cente.<\/p>\n

La seconde cause de l\u2019absence d\u2019inflation dans la p\u00e9riode r\u00e9cente est que le prix du p\u00e9trole est rest\u00e9 bas alors que, dans le pass\u00e9, il devenait plus \u00e9lev\u00e9 \u00e0 la fin des p\u00e9riodes d\u2019expansion.<\/p>\n

Cette absence de r\u00e9action du prix du p\u00e9trole \u00e0 la croissance est due essentiellement \u00e0 la forte hausse de la production de p\u00e9trole aux Etats-Unis avec l\u2019apparition du p\u00e9trole de schiste (graphique 4).<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

 <\/p>\n

Le risque est donc essentiellement celui d\u2019une modification du fonctionnement du march\u00e9 du travail, avec le retour \u00e0 des hausses plus fortes des salaires. Le facteur d\u00e9clencheur serait un changement politique, avec l\u2019arriv\u00e9e au pouvoir d\u2019un parti politique menant une politique salariale plus favorable aux salari\u00e9s (hausse forte du salaire minimum par exemple). Cela pourrait \u00eatre le cas aux Etats-Unis d\u00e8s 2021 si un d\u00e9mocrate de gauche gagnait l\u2019\u00e9lection pr\u00e9sidentielle.<\/p>\n

Peut-il y avoir une crise financi\u00e8re sans retour de l\u2019inflation ?<\/strong><\/h3>\n

Le retour de l\u2019inflation, probablement aussi par un changement important des politiques du march\u00e9 du travail, d\u00e9clencherait donc une crise financi\u00e8re avec la hausse induite des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat et son effet \u00e0 la fois sur la solvabilit\u00e9 des emprunteurs et sur les prix des actifs financiers.<\/p>\n

Mais peut-on envisager une situation moins simple o\u00f9 une crise financi\u00e8re se d\u00e9clenche m\u00eame en l\u2019absence de retour de l\u2019inflation ?<\/p>\n

La premi\u00e8re possibilit\u00e9 est que les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat bas g\u00e9n\u00e8rent des d\u00e9s\u00e9quilibres financiers qui aboutissent \u00e0 une crise, m\u00eame en l\u2019absence de hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat.<\/p>\n

On observe aujourd\u2019hui dans les pays de l\u2019OCDE une forte hausse des prix de l\u2019immobilier (graphique 5) et, avec les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat \u00e0 long terme tr\u00e8s bas, un report croissant des investisseurs vers les actifs illiquides (les actifs dits \u00ab r\u00e9els \u00bb) comme l\u2019immobilier, le private equity<\/em>, les infrastructures, les CLO – titrisation de cr\u00e9dits.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

En soi, ceci peut d\u00e9clencher une crise sans hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat : la bulle immobili\u00e8re peut exploser, simplement parce que les prix de l\u2019immobilier sont anormalement \u00e9lev\u00e9s et que les achats de logements chutent ; une hausse accidentelle de l\u2019aversion pour le risque, due par exemple \u00e0 une crise g\u00e9opolitique, peut provoquer le retrait des \u00e9pargnants et impliquer que les investisseurs sont confront\u00e9s \u00e0 des sorties de fonds alors que leurs actifs sont illiquides, donc difficiles \u00e0 vendre, d\u2019o\u00f9 une crise d\u2019illiquidit\u00e9.<\/p>\n

La seconde possibilit\u00e9 de d\u00e9clenchement d\u2019une crise financi\u00e8re sans hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat est l\u2019apparition d\u2019une crise autor\u00e9alisatrice, en particulier sur les dettes publiques.<\/p>\n

Si les investisseurs-\u00e9pargnants anticipent le risque de d\u00e9faut d\u2019un Etat, cette anticipation fait monter les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat, et la hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat fait appara\u00eetre le risque de d\u00e9faut, qu\u2019il \u00e9tait donc rationnel d\u2019anticiper. Ce type de crise autor\u00e9alisatrice s\u2019est observ\u00e9 de 2010 \u00e0 2014 pour les pays p\u00e9riph\u00e9riques de la zone euro, avec la hausse des paiements d\u2019int\u00e9r\u00eats sur la dette due \u00e0 la hausse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat qui provient de l\u2019anticipation que ces pays vont faire d\u00e9faut.<\/p>\n

Synth\u00e8se : on pourrait d\u00e9fendre la th\u00e8se qu\u2019une crise financi\u00e8re est in\u00e9vitable<\/strong><\/h3>\n

En effet, soit l\u2019inflation revient, avec un changement des politiques du march\u00e9 du travail dans les pays importants de l\u2019OCDE, et la hausse induite des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat conduit \u00e0 une crise avec le niveau \u00e9lev\u00e9 des taux d\u2019endettement et des prix des actifs. Soit l\u2019inflation ne revient pas, et les d\u00e9s\u00e9quilibres financiers induits par le maintien de taux d\u2019int\u00e9r\u00eat bas (bulles immobili\u00e8res, investissements dans des actifs illiquides, hausse de l\u2019endettement public dans de nombreux pays, graphique 6) finissent aussi par conduire \u00e0 une crise. Qu\u2019il y ait ou non-retour de l\u2019inflation, il y aurait donc crise financi\u00e8re dans le futur.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

 <\/p>\n

Mots-cl\u00e9s : crise financi\u00e8re – politique mon\u00e9taire- salaire – p\u00e9trole<\/em><\/p>\n

\n

[1]<\/sup><\/a> Etats-Unis, Royaume-Uni, pays du c\u0153ur de la zone euro, Japon, Canada, Australie, Su\u00e8de<\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Cet article a \u00e9t\u00e9 \u00e9crit d\u00e9but mars, avant que l\u2019\u00e9pid\u00e9mie due au coronavirus prenne l\u2019ampleur, sanitaire, \u00e9conomique et financi\u00e8re, que nous connaissons actuellement. L\u2019article envisage une crise financi\u00e8re qui trouverait son origine dans la finance elle-m\u00eame ou bien dans l\u2019\u00e9volution des prix p\u00e9troliers, et non pas dans une cause \u00ab exog\u00e8ne \u00bb. Les exc\u00e8s d\u2019endettement […]<\/p>\n","protected":false},"author":289,"featured_media":4875,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_et_pb_use_builder":"","_et_pb_old_content":"","_et_gb_content_width":"","_exactmetrics_skip_tracking":false,"_exactmetrics_sitenote_active":false,"_exactmetrics_sitenote_note":"","_exactmetrics_sitenote_category":0,"footnotes":""},"categories":[11,135],"tags":[],"class_list":["post-4867","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-macroeconomie","category-tribune","et-has-post-format-content","et_post_format-et-post-format-standard"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/4867","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/289"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=4867"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/4867\/revisions"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/4875"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=4867"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=4867"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=4867"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}