{"id":4267,"date":"2019-07-08T08:25:36","date_gmt":"2019-07-08T06:25:36","guid":{"rendered":"http:\/\/variances.eu\/?p=4267"},"modified":"2019-07-08T08:36:48","modified_gmt":"2019-07-08T06:36:48","slug":"gestion-a-long-terme-dune-rente-petroliere-ou-gaziere-lexemple-du-fonds-souverain-norvegien","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/variances.eu\/?p=4267","title":{"rendered":"Gestion \u00e0 long terme d\u2019une rente p\u00e9troli\u00e8re ou gazi\u00e8re\u00a0: L\u2019exemple du fonds souverain norv\u00e9gien\u00a0"},"content":{"rendered":"<h3><strong>A quoi servent les fonds souverains\u00a0? <\/strong><\/h3>\n<p>Les fonds souverains sont devenus des acteurs majeurs de la finance internationale, si l\u2019on en juge notamment par leur encours total sous gestion, estim\u00e9 en 2017 \u00e0 9,4 trillions de dollars<a href=\"#_ftn1\" name=\"_ftnref1\">[1]<\/a>. Leur essor rapide au cours des 20 derni\u00e8res ann\u00e9es a \u00e9t\u00e9 favoris\u00e9 par la hausse des prix des mati\u00e8res premi\u00e8res ou celle des exc\u00e9dents de balances des paiements de certains pays, notamment \u00e9mergents.<\/p>\n<p>Leur origine tient \u00e0 la n\u00e9cessit\u00e9 de lisser l\u2019impact de la volatilit\u00e9 des prix des hydrocarbures, apr\u00e8s que les ann\u00e9es 1970-1980 ont vu nombre de pays exportateurs victimes de ce que l\u2019on a qualifi\u00e9 de \u00ab\u00a0<em>Dutch disease<\/em>\u00a0\u00bb (maladie hollandaise)\u00a0: leurs recettes li\u00e9es \u00e0 l\u2019exportation d\u2019hydrocarbures ont alors conduit \u00e0 une sur\u00e9valuation des devises nationales et \u00e0 une d\u00e9t\u00e9rioration de la comp\u00e9titivit\u00e9 de l\u2019\u00e9conomie non p\u00e9troli\u00e8re, et ainsi \u00e0 une tr\u00e8s forte vuln\u00e9rabilit\u00e9 aux fluctuations des prix des mati\u00e8res premi\u00e8res. \u00a0On peut \u00e9galement souligner que la cr\u00e9ation d\u2019un fonds souverain a fr\u00e9quemment \u00e9t\u00e9 recommand\u00e9e par le FMI dans ses programmes d\u2019ajustement structurel appliqu\u00e9s aux pays exportateurs de mati\u00e8res premi\u00e8res, afin d\u2019encourager l\u2019\u00e9pargne nationale et de lisser les fluctuations cycliques.<\/p>\n<p>Le tableau suivant, publi\u00e9 par le Sovereign Wealth Fund Institute, fournit une estimation des encours g\u00e9r\u00e9s par les principaux fonds souverains dans le monde. On y constate, en dehors de la premi\u00e8re place occup\u00e9e par le fonds norv\u00e9gien, la pr\u00e9\u00e9minence des institutions asiatiques (trois fonds chinois et deux singapouriens dans les 10 premiers) et moyen-orientales (Emirats Arabes Unis, Koweit, Arabie Saoudite).<\/p>\n<p><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"aligncenter wp-image-4268\" src=\"http:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/Tab1.png\" alt=\"\" width=\"900\" height=\"478\" srcset=\"https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/Tab1.png 1154w, https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/Tab1-300x159.png 300w, https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/Tab1-1024x544.png 1024w, https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/Tab1-600x319.png 600w, https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/Tab1-1080x574.png 1080w\" sizes=\"(max-width: 900px) 100vw, 900px\" \/><\/p>\n<p>On distingue g\u00e9n\u00e9ralement trois types de fonds souverains\u00a0:<\/p>\n<ul>\n<li>Les fonds de stabilisation, destin\u00e9s \u00e0 faire face \u00e0 des chocs macro\u00e9conomiques et \u00e0 une crise soudaine de la balance des paiements, notamment dans le cas d\u2019une forte baisse des prix des mati\u00e8res premi\u00e8res,<\/li>\n<li>Les fonds d\u2019\u00e9pargne, destin\u00e9s \u00e0 mettre de c\u00f4t\u00e9 une partie des exc\u00e9dents courants pour faire face \u00e0 la rar\u00e9faction \u00e0 long terme des ressources naturelles d\u00e9tenues,<\/li>\n<li>Les fonds de d\u00e9veloppement, qui ont pour objectif principal d\u2019investir dans l\u2019\u00e9conomie locale pour favoriser son d\u00e9veloppement.<\/li>\n<\/ul>\n<p>Leurs diff\u00e9rences d\u2019objectifs se traduisent par des allocation d\u2019actifs tr\u00e8s typ\u00e9es\u00a0:<\/p>\n<ul>\n<li>Prudentes dans le cas des fonds de stabilisation, sujets \u00e0 d\u2019importants risques de retraits en cas de besoin de ressources suppl\u00e9mentaires de la part de leur gouvernement,<\/li>\n<li>Largement domin\u00e9es par les actifs risqu\u00e9s mondiaux, actions et alternatifs, dans le cas des fonds d\u2019\u00e9pargne disposant d\u2019un horizon d\u2019investissement tr\u00e8s long,<\/li>\n<li>Essentiellement domestiques dans le cas des fonds de d\u00e9veloppement.<\/li>\n<\/ul>\n<p>Le recul est d\u00e9sormais suffisant pour \u00e9tablir un diagnostic des fonds souverains, qui jouent un r\u00f4le majeur dans la gestion des revenus sp\u00e9cifiques et des surplus budg\u00e9taires des pays concern\u00e9s, et dont on sait \u00e0 pr\u00e9sent qu\u2019ils doivent \u00eatre r\u00e9gis par des principes clairs en mati\u00e8re d\u2019\u00e9pargne et de distribution de revenus. Le fonds souverain norv\u00e9gien, du fait non seulement de la taille de ses actifs mais aussi des qualit\u00e9s qui lui sont reconnues en termes de gouvernance, m\u00e9rite dans ce cadre une analyse particuli\u00e8re.<\/p>\n<h3><strong>Le fonds souverain norv\u00e9gien\u00a0: des r\u00e8gles pr\u00e9cises en mati\u00e8re de d\u00e9penses et recettes<\/strong><\/h3>\n<p>Cr\u00e9\u00e9 en 2006, le Government Pension Fund Global, ou GPFG, a succ\u00e9d\u00e9 au Petreoleum fund qui avait vu le jour d\u00e8s 1990 pour g\u00e9rer les exc\u00e9dents de r\u00e9serves de change provenant de l\u2019exportation de p\u00e9trole norv\u00e9gien. Il se range clairement dans la cat\u00e9gorie des fonds d\u2019\u00e9pargne, et m\u00eame s\u2019il n\u2019a pas un objectif explicite de financement des retraites futures, son intitul\u00e9 souligne clairement son caract\u00e8re interg\u00e9n\u00e9rationnel.<\/p>\n<p>GPFG b\u00e9n\u00e9ficie des taxes et royalties g\u00e9n\u00e9r\u00e9es par l\u2019extraction de p\u00e9trole et gaz, mais aussi des revenus nets issus de la cession sur les march\u00e9s financiers des titres de la compagnie p\u00e9troli\u00e8re nationale Statoil<a href=\"#_ftn2\" name=\"_ftnref2\">[2]<\/a>, ainsi que de la rentabilit\u00e9 g\u00e9n\u00e9r\u00e9e par le fonds au-del\u00e0 du seuil de rendement annuel, initialement fix\u00e9 \u00e0 4 %, transf\u00e9r\u00e9 au budget de l\u2019Etat norv\u00e9gien.<\/p>\n<p>Le gouvernement construit en effet un budget hors p\u00e9trole, qui peut \u00eatre d\u00e9ficitaire \u00e0 hauteur de 4 % maximum des actifs du fonds souverain, ce chiffre de 4 % correspondant \u00e0 la rentabilit\u00e9 annuelle anticip\u00e9e en termes r\u00e9els pour le portefeuille du fonds. Cette r\u00e8gle des 4 % repr\u00e9sente un engagement implicite \u00e0 court terme pour GFPG. Elle est appliqu\u00e9e avec une certaine souplesse puisqu\u2019en cas de conjoncture \u00e9conomique tr\u00e8s favorable, un budget contra-cyclique peut \u00eatre vot\u00e9, n\u00e9cessitant de moindres transferts de la part de GFPG. On peut \u00e9galement remarquer qu\u2019avec l\u2019accroissement de la taille du fonds souverain, cette r\u00e8gle des 4 % donne au gouvernement la possibilit\u00e9 de fixer un d\u00e9ficit budg\u00e9taire hors p\u00e9trole de plus en plus \u00e9lev\u00e9 en pourcentage du PIB.\u00a0 Des discussions ont d\u2019ailleurs eu lieu d\u00e8s 2013 pour r\u00e9viser cette \u00ab\u00a0r\u00e8gle de d\u00e9penses\u00a0\u00bb, et une r\u00e9duction de 4 \u00e0 3 % a finalement \u00e9t\u00e9 d\u00e9cid\u00e9e en f\u00e9vrier 2017.<\/p>\n<p>Les actifs du fonds souverain norv\u00e9gien ont consid\u00e9rablement progress\u00e9 depuis l\u2019origine. Ils repr\u00e9sentaient ainsi quasiment 9 000 milliards de NOK (environ 900 milliards d\u2019euro) \u00e0 la fin du premier trimestre 2019, contre 2845 Mds (285 milliards d\u2019euro) \u00e0 la fin 2008, en raison de la progression des march\u00e9s mais \u00e9galement des apports de nouvelles ressources par le gouvernement.<\/p>\n<h3><strong>Une gouvernance consid\u00e9r\u00e9e comme exemplaire<\/strong><\/h3>\n<p><strong>Le fonds souverain norv\u00e9gien constitue une r\u00e9f\u00e9rence en mati\u00e8re de gouvernance, <\/strong>en particulier s\u2019agissant\u00a0:<\/p>\n<ul>\n<li>De la s\u00e9paration des pouvoirs entre les diff\u00e9rents intervenants,<\/li>\n<li>D\u2019engagement en mati\u00e8re de transparence<a href=\"#_ftn3\" name=\"_ftnref3\">[3]<\/a>,<\/li>\n<li>D\u2019une approche consensuelle dans la prise de d\u00e9cision, qui permet de limiter l\u2019influence des changements de gouvernement.<\/li>\n<\/ul>\n<p>Chaque partie prenante dispose ainsi d\u2019un r\u00f4le bien pr\u00e9cis\u00a0:<\/p>\n<ul>\n<li>Le Ministre des Finances joue le r\u00f4le du propri\u00e9taire du fonds et d\u00e9finit ses orientations strat\u00e9giques.<\/li>\n<li>Le Parlement vote toute l\u00e9gislation concernant le fonds, approuve son budget annuel, nomme le conseil de surveillance et analyse les rapports sur les \u00ab\u00a0guidelines\u00a0\u00bb d\u2019investissement du fonds et ses performances.<\/li>\n<li>Le Comit\u00e9 ex\u00e9cutif de la banque centrale joue le r\u00f4le de g\u00e9rant op\u00e9rationnel du fonds. Il est compos\u00e9 de 7 membres\u00a0: le gouverneur de la banque centrale, qui le pr\u00e9side, le sous-gouverneur, qui joue le r\u00f4le de vice-pr\u00e9sident, et 5 membres externes, dirigeants d\u2019entreprises, repr\u00e9sentants des salari\u00e9s ou issus du monde acad\u00e9mique. Les administrateurs doivent jouir d\u2019une bonne r\u00e9putation, d\u2019ind\u00e9pendance d\u2019esprit, d\u2019int\u00e9grit\u00e9 et d\u2019expertise. Le Comit\u00e9 d\u00e9l\u00e8gue la gestion quotidienne du fonds \u00e0 NBIM, d\u00e9partement de la banque centrale d\u00e9di\u00e9 \u00e0 la gestion des actifs du fonds. Le management op\u00e9rationnel du fonds est ainsi assur\u00e9 par une entit\u00e9 publique ind\u00e9pendante. Le conseil de surveillance de la banque centrale supervise ses activit\u00e9s et fait \u00e9tat de son analyse au Parlement.<\/li>\n<li>L\u2019auditeur g\u00e9n\u00e9ral est charg\u00e9 de l\u2019audit de l\u2019activit\u00e9 du fonds.<\/li>\n<\/ul>\n<p>Cette organisation a pour objectifs de pr\u00e9venir la corruption et la survenance du <em>Dutch disease, <\/em>ainsi que de veiller \u00e0 une gestion rigoureuse des ressources publiques. Certes, il n\u2019existe pas de r\u00e8gle absolue en mati\u00e8re de gouvernance, mais force est de constater que les objectifs d\u2019ind\u00e9pendance, de transparence, de limitation de la volatilit\u00e9 ont jusqu\u2019ici \u00e9t\u00e9 bien respect\u00e9s par le fonds souverain norv\u00e9gien.<\/p>\n<h3><strong>Allocation d\u2019actifs\u00a0: un poids croissant des actions<a href=\"#_ftn4\" name=\"_ftnref4\">[4]<\/a> <\/strong><\/h3>\n<p>La premi\u00e8re \u00e9tape de la construction du portefeuille de GFPG consiste \u00e0 d\u00e9finir un portefeuille de r\u00e9f\u00e9rence, dont l\u2019objectif est de maximiser le profil rendement\/risque \u00e0 l\u2019int\u00e9rieur des contraintes fournies par le management. La r\u00e9f\u00e9rence actuelle du fonds en mati\u00e8re d\u2019allocation d\u2019actifs est constitu\u00e9e \u00e0 hauteur de 70 % d\u2019actions internationales et de 30 % d\u2019obligations internationales. Le poids des premi\u00e8res a progressivement \u00e9t\u00e9 accru, de 20 % \u00e0 l\u2019origine \u00e0 40 % en 2002, puis 60 % en 2007, pour atteindre 70 % en 2017. La structure g\u00e9ographique des placements en actions est tr\u00e8s proche de celle des grands indices de r\u00e9f\u00e9rence internationaux (elle est repr\u00e9sent\u00e9e par l\u2019indice FTSE Global All Cap Index), et exclut le march\u00e9 domestique, en raison de son \u00e9troitesse par rapport \u00e0 la taille des actifs du fonds et par cons\u00e9quent du risque qu\u2019il soit d\u00e9stabilis\u00e9 par des mouvements d\u2019allocation. La structure du portefeuille obligataire est \u00e9galement internationale, avec une pr\u00e9dominance des investissements en obligations gouvernementales, et repr\u00e9sent\u00e9e par une r\u00e9f\u00e9rence compos\u00e9e d\u2019indices Bloomberg Barclays Global. \u00a0Le fonds est donc essentiellement expos\u00e9 en devises \u00e9trang\u00e8res.<\/p>\n<p>Un objectif de 7 % d\u2019allocation du portefeuille en actifs immobiliers avait \u00e9galement \u00e9t\u00e9 fix\u00e9 d\u00e8s 2007, mais l\u2019allocation en immobilier n\u2019a commenc\u00e9 \u00e0 \u00eatre mise en \u0153uvre qu\u2019en 2010. La difficult\u00e9, pour une institution dont les actifs g\u00e9r\u00e9s sont si \u00e9lev\u00e9s, \u00e0 identifier suffisamment de cibles d\u2019investissement attrayantes, a d\u2019ailleurs conduit le fonds \u00e0 revoir \u00e0 la baisse au d\u00e9but de l\u2019ann\u00e9e 2019 son objectif d\u2019allocation en immobilier, vers une fourchette de 3 \u00e0 5 % (couvrant actifs immobiliers liquides et illiquides). A cette occasion, il a \u00e9t\u00e9 d\u00e9cid\u00e9 d\u2019int\u00e9grer au sein de NBIM la structure NBREM qui avait \u00e9t\u00e9 cr\u00e9\u00e9e pour g\u00e9rer les actifs immobiliers. Cette d\u00e9cision a \u00e9t\u00e9 prise dans une perspective de maitrise des co\u00fbts, alors que NBREM avait \u00e9t\u00e9 critiqu\u00e9e pour ses charges \u00e9lev\u00e9es et son excessive focalisation sur des \u00ab\u00a0<em>trophy assets<\/em>\u00a0\u00bb, op\u00e9rations immobili\u00e8res internationales de prestige.<\/p>\n<p style=\"text-align: center;\"><strong>Evolution des encours du fonds et de leur structure par classe d\u2019actifs<\/strong><\/p>\n<div id=\"attachment_4269\" style=\"width: 727px\" class=\"wp-caption aligncenter\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" aria-describedby=\"caption-attachment-4269\" class=\"size-full wp-image-4269\" src=\"http:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/I2-1.png\" alt=\"\" width=\"717\" height=\"374\" srcset=\"https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/I2-1.png 717w, https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/I2-1-300x156.png 300w, https:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2019\/06\/I2-1-600x313.png 600w\" sizes=\"(max-width: 717px) 100vw, 717px\" \/><p id=\"caption-attachment-4269\" class=\"wp-caption-text\">Source: Government Pension Fund Global, Annual Report 2018<\/p><\/div>\n<p>Le gouvernement a fait une autre annonce importante en mars dernier en termes de politique d\u2019investissement du fonds, qui doit d\u00e9sormais totalement d\u00e9sinvestir de toutes les entreprises d\u2019exploration et de production p\u00e9troli\u00e8re et gazi\u00e8re (qui repr\u00e9sentaient 66 Mds de NOK fin 2018, soit 0,7 % des actifs totaux du fonds). Un tel objectif peut sembler paradoxal de la part d\u2019une institution qui tire ses ressources des hydrocarbures, mais il refl\u00e8te \u00e0 la fois une volont\u00e9 de diversification par rapport \u00e0 une \u00e9conomie norv\u00e9gienne qui reste domin\u00e9e par le secteur de l\u2019\u00e9nergie, et un v\u00e9ritable engagement du pays pour lutter contre le changement climatique. La banque centrale norv\u00e9gienne s\u2019est d\u2019ailleurs vu confier la responsabilit\u00e9 d\u2019accentuer ses efforts pour r\u00e9duire le risque climatique<a href=\"#_ftn5\" name=\"_ftnref5\">[5]<\/a>.<\/p>\n<p>En revanche, le gouvernement a refus\u00e9 au GFPG la possibilit\u00e9 d\u2019investir en private equity (actions non cot\u00e9es), pour des raisons de co\u00fbt \u00e9galement, mais aussi de manque de transparence et d\u2019impact potentiel sur le risque relatif du portefeuille\u00a0; la philosophie d\u2019investissement du fonds reste en effet ax\u00e9e sur la faiblesse des co\u00fbts, le caract\u00e8re largement passif de la gestion (en termes de volatilit\u00e9 relative par rapport \u00e0 la r\u00e9f\u00e9rence) et un tr\u00e8s haut niveau de transparence.<\/p>\n<h3><strong>Performances satisfaisantes et risque ma\u00eetris\u00e9<\/strong><\/h3>\n<p>Avec un rendement r\u00e9el annualis\u00e9 de 3,56 % sur 20 ans, et de 6,46 % sur 10 ans, on peut consid\u00e9rer que le fonds souverain norv\u00e9gien a atteint les objectifs qui lui \u00e9taient assign\u00e9s. Ce r\u00e9sultat a \u00e9t\u00e9 obtenu dans un cadre de risque ma\u00eetris\u00e9, puisque la tracking-error, c\u2019est-\u00e0-dire la volatilit\u00e9 de l\u2019\u00e9cart entre le portefeuille et sa r\u00e9f\u00e9rence, dont la borne sup\u00e9rieure a \u00e9t\u00e9 fix\u00e9e \u00e0 1,25 %, a \u00e9t\u00e9 de seulement 0,68 % sur 20 ans, et 0,56 % sur 10 ans. Cette modeste prise de risque relatif n\u2019a pas emp\u00each\u00e9 le fonds d\u2019afficher une performance relative positive, de 25 points de base en moyenne sur 20 ans.\u00a0La ma\u00eetrise du risque prend \u00e9galement la forme d\u2019une contrainte de \u00ab\u00a0<em>shortfall<\/em>\u00a0\u00bb anticip\u00e9\u00a0de 3,75 % maximum, qui correspond \u00e0 la rentabilit\u00e9 relative du portefeuille contre son indice de r\u00e9f\u00e9rence pour les 2,5 % des semaines les plus n\u00e9gatives en termes de performance.<\/p>\n<h3><strong>Le succ\u00e8s est-il p\u00e9renne\u00a0?<\/strong><\/h3>\n<p>Gr\u00e2ce \u00e0 des r\u00e8gles claires en mati\u00e8re de d\u00e9penses et de ressources, un tr\u00e8s haut niveau de transparence, et de bonnes performances de gestion, GFPG est ainsi consid\u00e9r\u00e9 (sans doute avec le fonds singapourien GIC et les fonds souverains chiliens) comme un exemple \u00e0 suivre. La question se pose toutefois de la p\u00e9rennit\u00e9 de cette r\u00e9ussite\u00a0: GFPG ne serait-il pas devenu un colosse aux pieds d\u2019argile\u00a0?<\/p>\n<p>Jusqu\u2019ici, sa taille n\u2019a pas emp\u00each\u00e9 l\u2019institution de mettre en \u0153uvre des mouvements d\u2019allocation d\u2019actifs \u00ab\u00a0contrariants\u00a0\u00bb, en augmentant par exemple son allocation en actions apr\u00e8s la crise de 2008, ou de nouveau suite \u00e0 la forte correction des march\u00e9s \u00e0 la fin de l\u2019ann\u00e9e 2018. GFPG a donc bien jusqu\u2019ici b\u00e9n\u00e9fici\u00e9 de son statut d\u2019investisseur de long terme \u00e0 m\u00eame de saisir les opportunit\u00e9s de march\u00e9 g\u00e9n\u00e9r\u00e9es par des mouvements excessifs des cours. Mais plus ses encours grossissent, plus sa gestion risque de perdre en flexibilit\u00e9.<\/p>\n<p>Par ailleurs, si certains fonds souverains allouent une part importante de leurs actifs en immobilier, infrastructures ou private equity pour b\u00e9n\u00e9ficier de la prime d\u2019illiquidit\u00e9 \u00e0 laquelle leur horizon d\u2019investissement leur permet de pr\u00e9tendre, on a vu que ce n\u2019\u00e9tait pas le cas du fonds souverain norv\u00e9gien du fait notamment de sa difficult\u00e9 \u00e0 identifier des cibles d\u2019investissement attrayantes.<\/p>\n<p>Autre sujet li\u00e9 \u00e0 la taille, GFPG repr\u00e9sente aujourd\u2019hui pr\u00e8s de 2 % en moyenne de la capitalisation des entreprises dans lesquelles il investit. Sa responsabilit\u00e9 fiduciaire est donc importante, et l\u2019oblige \u00e0 exercer une analyse des enjeux environnementaux, sociaux ou de gouvernance des entreprises, d\u2019autant plus pouss\u00e9e que sa gestion est scrut\u00e9e par le monde politique, la population norv\u00e9gienne et les march\u00e9s financiers en g\u00e9n\u00e9ral\u00a0: toute d\u00e9cision malencontreuse risque ainsi d\u2019\u00eatre sujette \u00e0 critiques.<\/p>\n<p>Comme tout investisseur, GFPG est par ailleurs confront\u00e9 \u00e0 la situation de faiblesse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat et de d\u00e9t\u00e9rioration des perspectives de rentabilit\u00e9 \u00e0 long terme des actions. De ce fait, l\u2019objectif initial de rentabilit\u00e9 annuelle de 4 % en termes r\u00e9els semblait difficile \u00e0 atteindre en maintenant une allocation de r\u00e9f\u00e9rence 70 % Actions \/ 30 % Obligations. En retenant, de mani\u00e8re tr\u00e8s simplifi\u00e9e, des hypoth\u00e8ses, qui nous semblent raisonnables, de rentabilit\u00e9 r\u00e9elle des actions et des obligations mondiales, respectivement de 4,5 % et 0,5 % par an sur le long terme, on obtient une esp\u00e9rance de rentabilit\u00e9 de l\u2019allocation actuelle plus proche de 3 \u00e0 3,5 % par an. Ceci justifie la d\u00e9cision prise par le fonds de r\u00e9duire son objectif de distribution \u00e0 3 %, et peut l\u2019inciter \u00e0 poursuivre l\u2019augmentation de son exposition en actions, mais avec les limites mentionn\u00e9es plus haut.<\/p>\n<p>Gr\u00e2ce \u00e0 la clart\u00e9 de sa cadre de gouvernance, et sans doute \u00e9galement \u00e0 la forte maturit\u00e9 de l\u2019environnement politique et \u00e9conomique norv\u00e9gien, GFPG a fort bien r\u00e9ussi jusqu\u2019ici \u00e0 \u00e9chapper aux interf\u00e9rences politiques. Le rejet de la proposition r\u00e9cente d\u2019en faire une entit\u00e9 ind\u00e9pendante, pour le maintenir dans le giron de la banque centrale, montre toutefois qu\u2019un d\u00e9bat existe dans le pays sur le degr\u00e9 d\u2019ind\u00e9pendance de l\u2019institution. Cette d\u00e9cision gouvernementale a d\u2019ailleurs conduit Knut Kjaer, qui a dirig\u00e9 le fonds de 1998 \u00e0 2007, \u00e0 r\u00e9cemment sortir d\u2019un long silence<a href=\"#_ftn6\" name=\"_ftnref6\">[6]<\/a>, pour exprimer ses craintes d\u2019une politisation excessive de la gestion du fonds, et souligner qu\u2019il n\u2019est pas du ressort d\u2019une banque centrale d\u2019assurer la gestion d\u2019un fonds d\u2019une telle complexit\u00e9.<\/p>\n<p>On peut \u00e9galement se demander si le succ\u00e8s du fonds norv\u00e9gien n\u2019est pas simplement le reflet de la qualit\u00e9 du syst\u00e8me d\u00e9mocratique consensuel et de la stabilit\u00e9 de l\u2019\u00e9conomie norv\u00e9gienne. Autrement dit, le mod\u00e8le d\u2019organisation du fonds norv\u00e9gien para\u00eet difficile \u00e0 appliquer \u00e0 d\u2019autres fonds dans des pays ne b\u00e9n\u00e9ficiant pas du m\u00eame environnement institutionnel et \u00e9conomique.<\/p>\n<p>Tant en mati\u00e8re de gouvernance que de formalisation des objectifs d\u2019investissement en fonction de son app\u00e9tit pour le risque, GFPG fait donc face \u00e0 de lourds enjeux pour conserver son r\u00f4le de mod\u00e8le dans le monde des fonds souverains.<\/p>\n<hr \/>\n<p><em><a href=\"#_ftnref1\" name=\"_ftn1\">[1]<\/a> Source, Invesco Global Sovereign Asset Management Study 2018<\/em><\/p>\n<p><em><a href=\"#_ftnref2\" name=\"_ftn2\">[2]<\/a> Statoil est devenue Equinor durant l\u2019\u00e9t\u00e9 2018<\/em><\/p>\n<p><em><a href=\"#_ftnref3\" name=\"_ftn3\">[3]<\/a> A titre d\u2019illustration, le rapport annuel fournit le d\u00e9tail des r\u00e9mun\u00e9rations des principaux cadres dirigeants de l\u2019institution. Lire par exemple Government Pension Fund Global annual report 2018, Norges Bank Investment Management.<\/em><\/p>\n<p><em><a href=\"#_ftnref4\" name=\"_ftn4\">[4]<\/a> On trouvera une int\u00e9ressante discussion des fondements de l\u2019allocation d\u2019actifs de GFPG dans \u201cThe bond-equity allocation of the Norwegian sovereign wealth fund\u00a0\u00bb, de Espen Henriksen, Knut Anton Mork , publi\u00e9 par vox.eu en octobre 2016<\/em><\/p>\n<p><em><a href=\"#_ftnref5\" name=\"_ftn5\">[5]<\/a> Voir \u00e9galement l\u2019article \u00ab\u00a0Les investisseurs institutionnels face aux externalit\u00e9s environnementales et sociales g\u00e9n\u00e9r\u00e9es par les entreprises\u00a0\u00bb publi\u00e9 par Marie Bri\u00e8re dans variances.eu en septembre 2018, qui s\u2019int\u00e9resse notamment \u00e0 la politique de vote du fonds souverain norv\u00e9gien.<\/em><\/p>\n<p><em><a href=\"#_ftnref6\" name=\"_ftn6\">[6]<\/a> Voir l\u2019article du FT du 28 mai 2019\u00a0: \u00ab\u00a0Norway wealth fund\u2019s former chief hits out at governance\u00a0\u00bb<\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>A quoi servent les fonds souverains\u00a0? Les fonds souverains sont devenus des acteurs majeurs de la finance internationale, si l\u2019on en juge notamment par leur encours total sous gestion, estim\u00e9 en 2017 \u00e0 9,4 trillions de dollars[1]. Leur essor rapide au cours des 20 derni\u00e8res ann\u00e9es a \u00e9t\u00e9 favoris\u00e9 par la hausse des prix des [&hellip;]<\/p>\n","protected":false},"author":9,"featured_media":4271,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_et_pb_use_builder":"","_et_pb_old_content":"","_et_gb_content_width":"","_exactmetrics_skip_tracking":false,"_exactmetrics_sitenote_active":false,"_exactmetrics_sitenote_note":"","_exactmetrics_sitenote_category":0,"footnotes":""},"categories":[187,133],"tags":[],"class_list":["post-4267","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-politique_energetique","category-themes","et-has-post-format-content","et_post_format-et-post-format-standard"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/4267","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/9"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=4267"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/4267\/revisions"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/4271"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=4267"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=4267"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=4267"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}