- \n
- Les infrastructures sont des installations, des structures, des r\u00e9seaux qui fournissent des services \u00e0 un grand nombre d\u2019utilisateurs.<\/li>\n
- Elles b\u00e9n\u00e9ficient en g\u00e9n\u00e9ral d\u2019une situation de monopole, ou de quasi-monopoles avec de fortes barri\u00e8res \u00e0 l\u2019entr\u00e9e (contraintes r\u00e9glementaires, physiques ou capitalistiques).<\/li>\n
- Leur dur\u00e9e de vie est longue<\/li>\n
- Leur exploitation g\u00e9n\u00e8re des revenus<\/em> stables et pr\u00e9visibles, r\u00e9gul\u00e9s ou contractualis\u00e9s sur le long terme. Ces revenus sont souvent li\u00e9s \u00e0 l\u2019inflation.<\/li>\n
- L\u2019infrastructure est un actif peu cyclique du fait de la stabilit\u00e9 de la demande pour le service qu\u2019elle fournit .<\/li>\n<\/ul>\n
On nomme greenfield<\/em>, les actifs en phase de construction et brownfield<\/em>, ceux en phase d\u2019exploitation.<\/p>\n
Ces actifs offrent donc th\u00e9oriquement une forte visibilit\u00e9 de cash-flow<\/em>, une possibilit\u00e9 de dividendes \u00e9lev\u00e9s et r\u00e9guliers, une protection contre l\u2019inflation, une longue duration et une faible corr\u00e9lation a priori avec les autres classes d\u2019actifs.<\/p>\n
Ils peuvent correspondre aux besoins de placements \u00e0 long terme des investisseurs face \u00e0 leurs passifs longs (notamment fonds de pension, assureurs), proposant un rendement esp\u00e9r\u00e9 r\u00e9gulier, permettant aussi une certaine diversification des portefeuilles. Enfin, les investisseurs peuvent aussi capter la prime d\u2019illiquidit\u00e9 qui est associ\u00e9e. Le couple risque\/rendement des infrastructures oscille entre celui de l\u2019immobilier et celui du capital investissement.<\/p>\n
Trois grandes familles<\/h3>\n
Les infrastructures r\u00e9gul\u00e9es<\/strong>\u00a0regroupent les r\u00e9seaux de transports, tels que les routes \u00e0 p\u00e9ages, les ports, les a\u00e9roports, les ferries, les r\u00e9seaux ferr\u00e9s\u2026 ainsi que les r\u00e9seaux de transports ou de distribution d\u2019\u00e9nergie (gaz, \u00e9lectricit\u00e9) ou d\u2019eau. Souvent ces infrastructures ont \u00e9t\u00e9 des biens publics avant d\u2019\u00eatre privatis\u00e9s. Ils fonctionnent en g\u00e9n\u00e9ral sous un r\u00e9gime de type concession. Une autorit\u00e9 nationale d\u00e9termine les objectifs de service public et le cadre de r\u00e9mun\u00e9ration attach\u00e9, qui est r\u00e9visable r\u00e9guli\u00e8rement. Le r\u00e9gulateur d\u00e9finit une politique tarifaire et\/ou un Co\u00fbt Moyen du Capital Pond\u00e9r\u00e9 autoris\u00e9. Ce sont des objets qui peuvent repr\u00e9senter un ou plusieurs milliards d\u2019euros.<\/p>\n
Les infrastructures commerciales<\/strong>, non r\u00e9gul\u00e9es, en position de concurrence toutefois limit\u00e9e. Leurs revenus sont stables et souvent contractualis\u00e9s pour une dur\u00e9e assez longue en contrepartie du caract\u00e8re important du service rendu, de leur taille, de leur position quasi monopolistique. On peut trouver dans cette cat\u00e9gorie la production d\u2019\u00e9lectricit\u00e9, le stockage d\u2019hydrocarbures, le mat\u00e9riel roulant, les flottes de tours t\u00e9l\u00e9com\u2026 La taille de ces actifs est tr\u00e8s variable, de l\u2019ordre de quelques centaines de millions d\u2019euros en moyenne.<\/p>\n
Les infrastructures sociales<\/strong>\u00a0sont les \u00e9quipements \u00e0 usage public dont la construction et l\u2019exploitation ont \u00e9t\u00e9 transf\u00e9r\u00e9es au secteur priv\u00e9 (les PPP ou d\u00e9sormais march\u00e9s de partenariat) et dont l\u2019utilisation est r\u00e9mun\u00e9r\u00e9e par la puissance publique. Ce sont les \u00e9coles, les stades, les prisons, l\u2019\u00e9clairage public ou autres nouveaux b\u00e2timents publics comme les tribunaux, h\u00f4pitaux\u2026 Ces \u00e9quipements repr\u00e9sentent en g\u00e9n\u00e9ral quelques dizaines de millions d\u2019euros.<\/p>\n
Les principaux types de risque sont multiples sur cette classe d\u2019actifs<\/h3>\n
Le risque r\u00e9glementaire\u00a0:<\/strong> risque que la nature de la concession ou que la r\u00e9glementation soient modifi\u00e9es pendant la dur\u00e9e de vie de l\u2019infrastructure. La r\u00e9glementation peut faire \u00e9voluer aussi bien les p\u00e9riodes encadr\u00e9es, les politiques tarifaires ou les indemnisations. Une r\u00e9glementation dite \u00ab\u00a0incitative\u00a0\u00bb a aussi tendance \u00e0 se d\u00e9velopper\u00a0: ses termes sont conditionn\u00e9s \u00e0 l\u2019atteinte par l\u2019op\u00e9rateur d\u2019objectifs de performance. C\u2019est un risque, longtemps sous-estim\u00e9, qui a tendance \u00e0 se renforcer sous la pression des politiques gouvernementales de r\u00e9duction des d\u00e9ficits publics. Le cas le plus marquant fut celui des d\u00e9cisions r\u00e9troactives touchant les tarifs de rachat de l\u2019\u00e9lectricit\u00e9 renouvelable en Espagne qui a fait perdre une grande partie de sa valeur aux investissements du secteur. De fa\u00e7on moins brutale mais r\u00e9p\u00e9titive, en Angleterre, chaque r\u00e9vision quinquennale de r\u00e9gulation des prix des soci\u00e9t\u00e9s de traitement des eaux baisse davantage le co\u00fbt moyen pond\u00e9r\u00e9 du capital propos\u00e9 aux op\u00e9rateurs.<\/p>\n
Le risque de prix\u00a0<\/strong>: pour les actifs non r\u00e9glement\u00e9s, pour lesquels les niveaux de prix, et aussi la dur\u00e9e du contrat, sont d\u00e9termin\u00e9s \u00e0 l\u2019issue d\u2019une n\u00e9gociation conclue avec la contrepartie b\u00e9n\u00e9ficiant du service offert. Ces actifs sont plus sensibles au jeu d\u2019une concurrence \u00e9ventuelle.<\/p>\n
Le risque de volume<\/strong>\u00a0: risque que les volumes finaux soient inf\u00e9rieurs aux attentes. Cela peut concerner le trafic autoroutier, a\u00e9roportuaire, mais aussi les volumes de productible (vent, soleil) pour les \u00e9nergies renouvelables.<\/p>\n
Le risque op\u00e9rationnel\u00a0<\/strong>d\u00e9pend de la bonne gestion mise en \u0153uvre par l\u2019op\u00e9rateur. On vise ici aussi bien le bon \u00e9tat de l\u2019actif (et donc les investissements qui lui seront d\u00e9di\u00e9s pour assurer des performances techniques de qualit\u00e9) que la bonne gestion op\u00e9rationnelle et strat\u00e9gique lorsqu\u2019il s\u2019agit d\u2019entreprises (a\u00e9roports, r\u00e9seaux de transports d\u2019\u00e9nergie).<\/p>\n
Le risque de construction \/ le risque<\/strong> greenfield<\/em><\/strong>\u00a0: le risque support\u00e9 par le promoteur du projet peut comprendre en amont de la phase de construction, toute la phase d\u2019obtention des permis de construire, de s\u00e9curisation des contrats de concession ou encore de candidature \u00e0 appels d\u2019offres publics. C\u2019est une phase tr\u00e8s incertaine, qui peut \u00eatre longue, o\u00f9 nombre de projets sont finalement abandonn\u00e9s. Vient ensuite la phase technique de construction elle-m\u00eame, qui selon l\u2019actif peut \u00eatre plus ou moins complexe. Le promoteur du projet cherche alors \u00e0 transf\u00e9rer une bonne partie de ce risque \u00e0 un constructeur via un contrat de construction au titre duquel il pourra r\u00e9clamer des indemnit\u00e9s de retard ou de performances non atteintes si n\u00e9cessaire. Cette phase greenfield<\/em> est en g\u00e9n\u00e9ral une p\u00e9riode sans revenus, pour laquelle un financement sp\u00e9cifique a \u00e9t\u00e9 mis en place, financement qu\u2019il s\u2019agira de refinancer lors de la r\u00e9ception de l\u2019actif construit. Enfin, les premiers mois ou ann\u00e9es de la mise en op\u00e9ration de l\u2019actif devenu brownfield<\/em> permettront de v\u00e9rifier les hypoth\u00e8ses initiales (trafic, performance op\u00e9rationnelle, \u2026).<\/p>\n
Le risque de financement \/ de refinancement<\/strong>\u00a0: croissant avec l\u2019importance du levier, constitutif d\u2019une partie de la performance pour l\u2019investisseur.<\/p>\n
Le risque de remont\u00e9e des taux<\/strong>\u00a0: une telle remont\u00e9e, au-del\u00e0 du co\u00fbt de financement des actifs qui peut progresser, p\u00e8sera sur les taux d\u2019actualisation utilis\u00e9s pour valoriser les actifs.<\/p>\n
La superposition de ces risques permet de faire \u00e9merger une classification des actifs infrastructures, fonction du niveau de risque combin\u00e9\u00a0: les actifs dit Core, Core +, Value-Add<\/em>, ou encore Opportuniste.<\/p>\n
L\u2019app\u00e9tit de l\u2019investisseur institutionnel, fonction de param\u00e8tres qui lui sont propres, tels que la duration de son bilan ou le niveau de rendement recherch\u00e9 par exemple, lui permettra de d\u00e9finir le niveau de risque\/rendement qui lui convient le mieux afin de construire son portefeuille infrastructure.<\/p>\n
Construire un portefeuille d\u2019infrastructure \u2013 l\u2019offre disponible pour un investisseur<\/h3>\n
Comme pour les autres classes d\u2019actifs, l\u2019investisseur pourra faire le choix entre investir en direct ou de mani\u00e8re indirecte\u00a0:<\/p>\n
Le choix d\u2019investir en direct<\/strong> offre toujours \u00e0 l\u2019investisseur une plus grande ma\u00eetrise de son exposition : il d\u00e9termine actif par actif ce qui constituera son portefeuille et quand investir ou d\u00e9sinvestir. Bien \u00e9videmment, il lui est n\u00e9cessaire de d\u00e9velopper en interne une \u00e9quipe de professionnels sp\u00e9cialis\u00e9s. Compte-tenu de la diversit\u00e9 des infrastructures, il est important de constituer une \u00e9quipe aux profils compl\u00e9mentaires (en g\u00e9n\u00e9ral par grands secteurs). La taille minimale critique et l\u2019investissement que cela repr\u00e9sente pour l\u2019institutionnel sont assez significatifs. Les investissements directs se portent plut\u00f4t vers des actifs Core<\/em>, par exemple les portefeuilles op\u00e9rationnels d\u2019\u00e9nergies renouvelables, ou bien des actifs de tr\u00e8s grande taille, dits trophy assets<\/em>. Les investisseurs cherchent alors \u00e0 percevoir les rendements courants g\u00e9n\u00e9r\u00e9s par les actifs sur le long terme, plut\u00f4t que de b\u00e9n\u00e9ficier d\u2019une revalorisation de l\u2019actif.<\/p>\n
L\u2019indirect<\/strong> peut prendre deux formes\u00a0: le mandat d\u00e9di\u00e9 confi\u00e9 \u00e0 un g\u00e9rant sp\u00e9cialis\u00e9 (en g\u00e9n\u00e9ral offre propos\u00e9e par les grandes plateformes d\u2019asset management<\/em>), ou le fonds diversifi\u00e9. La gouvernance de l\u2019investisseur reste plus forte dans le cadre du mandat s\u2019il est non discr\u00e9tionnaire. Dans les deux cas, l\u2019investisseur s\u2019appuie sur une \u00e9quipe de sp\u00e9cialistes qui peut d\u00e9montrer une expertise et des performances pass\u00e9es le cas \u00e9ch\u00e9ant. L\u2019investisseur peut alors s\u2019exposer et d\u00e9ployer rapidement son programme, et atteindre un niveau de diversification satisfaisant, tant en secteurs qu\u2019en g\u00e9ographie, notamment sur des g\u00e9ographies qui lui sont lointaines. L\u2019offre des fonds s\u2019est enrichie sur les dix derni\u00e8res ann\u00e9es, et s\u2019est inspir\u00e9e pour la structuration aussi bien des mod\u00e8les de fonds immobiliers (par exemple les fonds Core<\/em>, ouverts ou ferm\u00e9s avec options de liquidit\u00e9s int\u00e9rimaires sur des dur\u00e9es de 25 ans) que des mod\u00e8les de Private Equity<\/em> (les fonds, plut\u00f4t de strat\u00e9gie Value-add<\/em>, ferm\u00e9s avec une dur\u00e9e de vie d\u2019une dizaine d\u2019ann\u00e9es).\u00a0 Certains fonds ont aussi pu se sp\u00e9cialiser, sur des strat\u00e9gies renouvelables ou PPP par exemple. Si la performance Core<\/em> s\u2019appuie davantage sur le rendement courant, la strat\u00e9gie Value-add<\/em> doit permettre de revaloriser les actifs par une gestion dynamique\u00a0: investissements compl\u00e9mentaires pour augmenter des capacit\u00e9s, r\u00e9alisation d\u2019op\u00e9rations d\u2019acquisitions pour cr\u00e9er des plateformes larges, optimisation des structures de financements\u2026 Le rendement en capital pourra alors peser autant voire plus que le rendement courant dans la performance atteinte.<\/p>\n
Plus souple, plus rapide \u00e0 mettre en place, une strat\u00e9gie d\u2019investissement indirect via des fonds a un co\u00fbt\u00a0: les frais de gestion \u00e0 verser annuellement et les frais de performance ou carried interest<\/em>, r\u00e9mun\u00e9ration du g\u00e9rant fonction de la performance du fonds. Un fonds ferm\u00e9 adoptera les standards du capital investissement pour le carried<\/em>, \u00e0 savoir une quote-part de la plus-value vers\u00e9e \u00e0 l\u2019\u00e9quipe de gestion, plut\u00f4t en fin de vie du fonds, une fois que la performance cibl\u00e9e aura \u00e9t\u00e9 r\u00e9alis\u00e9e au fil des cessions d\u2019actifs et vers\u00e9e aux investisseurs. Pour un fonds ouvert il est parfois pr\u00e9vu des versements de carried<\/em> sur un rythme r\u00e9gulier qui s\u2019appuient sur la valorisation latente, non encore r\u00e9alis\u00e9e, du portefeuille.<\/p>\n
Un chemin interm\u00e9diaire rencontre actuellement un fort succ\u00e8s aupr\u00e8s des institutionnels, tout comme ce que l\u2019on peut observer dans la sph\u00e8re de l\u2019investissement en Private Equity<\/em>\u00a0: la recherche de co-investissement<\/strong> aupr\u00e8s des fonds dans lesquels l\u2019institutionnel est d\u00e9j\u00e0 souscripteur. Par ce moyen, l\u2019institutionnel peut choisir d\u2019investir plus largement sur un secteur ou une zone g\u00e9ographique recherch\u00e9e. Il peut aussi par ce biais monter progressivement en comp\u00e9tence.<\/p>\n
Les attentes des investisseurs<\/h3>\n
IP Real Assets a publi\u00e9 les r\u00e9sultats de sa 4\u00e8me<\/sup> enqu\u00eate annuelle portant sur les intentions de gestion aupr\u00e8s d\u2019une centaine d\u2019investisseurs institutionnels. Trois-quarts des r\u00e9pondants confirment investir en infrastructure, pr\u00e8s de 90% d\u2019entre eux choisissent d\u2019investir dans des fonds non cot\u00e9s (source\u00a0: Preqin quaterly update\u00a0: infrastructure Q3 2017<\/em>).<\/p>\n
![\"\"](\"http:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2018\/03\/i1.png\")
<\/p>\nL\u2019Europe, suivie par l\u2019Am\u00e9rique du Nord, semble pr\u00e9senter \u00e0 leurs yeux le meilleur gisement d\u2019opportunit\u00e9s. Le secteur le plus attirant est celui des \u00e9nergies renouvelables, puis celui de l\u2019eau. On trouve ensuite les secteurs plus classiques du transport (routes, a\u00e9roports, rail), les t\u00e9l\u00e9coms, l\u2019\u00e9nergie (non renouvelables).<\/p>\n
Les infrastructures sont de plus en plus consid\u00e9r\u00e9es comme une classe d\u2019actifs ind\u00e9pendante, mais dans une mesure limit\u00e9e (42\u00a0%). Elles restent encore souvent associ\u00e9es aux actifs alternatifs ou \u00e0 l\u2019immobilier.<\/p>\n
Les trois-quarts des investisseurs ciblent un rendement annuel compris entre 5 % et 10 %.<\/p>\n
Les fonds d\u2019infrastructure, une classe d\u2019actifs encore jeune.<\/h3>\n
Les lev\u00e9es de fonds d\u2019infrastructure ont atteint en 2017 un montant de nouveaux engagements contract\u00e9s de 65 \u00a0Md$, soit un niveau historique pour la classe d\u2019actifs, mais qui reste toutefois limit\u00e9e au regard des 754\u00a0Md$ lev\u00e9s par l\u2019ensemble de l\u2019industrie des fonds non cot\u00e9s. La taille moyenne d\u2019un fonds se situe \u00e0 992 M$, pouss\u00e9e \u00e0 la hausse par les lev\u00e9es records de m\u00e9ga-fonds. L\u2019Am\u00e9rique du Nord et l\u2019Europe captent respectivement 54% et 33,5% des intentions d\u2019investissement. (source\u00a0: Preqin Q4 fundraising update<\/em>).<\/p>\n
![\"\"](\"http:\/\/variances.eu\/wp-content\/uploads\/2018\/03\/i2.png\")
<\/p>\nLa segmentation des th\u00e8mes d\u2019investissement des fonds se poursuit et l\u2019offre en infrastructure continue de s\u2019enrichir. Le profil de risque Core, Core+, Value-Add<\/em> ou Opportuniste est d\u00e9sormais clairement identifi\u00e9 dans la phase de marketing du fonds. Depuis quelques ann\u00e9es les propositions de fonds de dette se sont multipli\u00e9es. On assiste aussi \u00e0 l\u2019\u00e9mergence des fonds de fonds, qui cette ann\u00e9e devraient avoir lev\u00e9 pr\u00e8s de 3\u00a0Md$ (contre 0,3\u00a0Md$ en 2008), d\u00e9montrant une profondeur de march\u00e9 en plein d\u00e9veloppement. Enfin les premiers fonds de fonds secondaires d\u2019infrastructure apparaissent.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
Depuis quelques ann\u00e9es, l\u2019investissement en infrastructure s\u2019est largement r\u00e9pandu au c\u0153ur du portefeuille des institutionnels, au sein de leur allocation dite alternative ou non cot\u00e9e. Historiquement, ce sont les banques australiennes qui, d\u00e8s les ann\u00e9es 90, furent parmi les premiers acteurs priv\u00e9s \u00e0 avoir particip\u00e9 \u00e0 la privatisation des actifs de leur Etat. Les grands […]<\/p>\n","protected":false},"author":140,"featured_media":3025,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_et_pb_use_builder":"","_et_pb_old_content":"","_et_gb_content_width":"","_exactmetrics_skip_tracking":false,"_exactmetrics_sitenote_active":false,"_exactmetrics_sitenote_note":"","_exactmetrics_sitenote_category":0,"footnotes":""},"categories":[160,175,133],"tags":[],"class_list":["post-3021","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-infrastructures","category-mars-2018","category-themes","et-has-post-format-content","et_post_format-et-post-format-standard"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/3021","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/140"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=3021"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/3021\/revisions"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/3025"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=3021"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=3021"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/variances.eu\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=3021"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}
- L\u2019infrastructure est un actif peu cyclique du fait de la stabilit\u00e9 de la demande pour le service qu\u2019elle fournit .<\/li>\n<\/ul>\n