La classe d\u2019actif \u00ab\u00a0infrastructure\u00a0\u00bb est depuis quelques ann\u00e9es particuli\u00e8rement \u00e0 la mode chez les investisseurs institutionnels europ\u00e9ens. On ne compte plus les s\u00e9minaires, conf\u00e9rences et articles de presse sur le sujet et, objectivement, les expositions affich\u00e9es par les assureurs notamment sur cette cat\u00e9gorie d\u2019actif sont \u00e0 la hausse. Dans le cas de CNP Assurances par exemple, si en pourcentage des portefeuilles l\u2019infrastructure reste limit\u00e9e (de l\u2019ordre de 1%), en montant les investissements ont plus que tripl\u00e9 en 5 ans pour atteindre pr\u00e8s de 3 Md\u20ac fin 2017 et les ambitions dans ce domaine sont encore \u00e9lev\u00e9es.<\/p>\n
A quoi peut-on attribuer ce d\u00e9veloppement ?<\/p>\n
Les raisons sont multiples et se trouvent \u00e0 la fois du c\u00f4t\u00e9 de l\u2019offre et de la demande.<\/p>\n
Avec les contraintes du Pacte de Stabilit\u00e9 Europ\u00e9en sur le budget des Etats puis les cons\u00e9quences de la crise financi\u00e8re de 2008 et celle des dettes souveraines de 2011, les pouvoirs publics, historiquement ma\u00eetres d\u2019ouvrages et financeurs des infrastructures, sont devenus de plus en plus imp\u00e9cunieux.<\/p>\n
Dans le m\u00eame temps, ces crises ont cr\u00e9\u00e9 des besoins de politique de relance \u00e9conomique et quoi de mieux pour cela que des programmes de \u00ab\u00a0grands travaux\u00a0\u00bb (comme on le disait autrefois)\u00a0?<\/p>\n
Les gouvernements et collectivit\u00e9s locales ont donc naturellement cherch\u00e9 \u00e0 attirer de mani\u00e8re croissante les financements priv\u00e9s. Soit via des concessions \u00e0 des investisseurs \/ op\u00e9rateurs d\u2019infrastructures existantes (autoroutes, a\u00e9roports, etc.), soit par la d\u00e9l\u00e9gation \u00e0 de tels op\u00e9rateurs de la construction puis de la gestion de nouvelles infrastructures, par exemple via des Partenariats Public\/Priv\u00e9 (PPP).<\/p>\n
Au niveau europ\u00e9en, cela s\u2019est traduit par la mise en place du \u00ab\u00a0plan Juncker\u00a0\u00bb. Rappelons qu\u2019il ambitionne de catalyser plus de 300 Md\u20ac de projets d\u2019infrastructure en d\u00e9pensant moins de 30 Md\u20ac de fonds europ\u00e9ens, le reste \u00e9tant apport\u00e9 par le priv\u00e9.<\/p>\n
Ajoutons enfin \u00e0 cela que la transition \u00e9nerg\u00e9tique (production d\u2019\u00e9nergie renouvelable, \u2026) mais aussi la transition num\u00e9rique (r\u00e9seaux de fibre, \u2026) ajoutent encore aux besoins de nouveaux \u00e9quipements collectifs.<\/p>\n
Que la demande de financements ait \u00e9t\u00e9 importante n\u2019a rien \u00e9tonnant. Ce qui l\u2019est davantage est qu\u2019elle ait rencontr\u00e9 une offre<\/u> de plus en plus significative, notamment de la part des investisseurs institutionnels que sont les assureurs.<\/p>\n Les actifs d\u2019infrastructure ont des qualit\u00e9s qui r\u00e9pondent tr\u00e8s bien \u00e0 certains passifs tels que les r\u00e9gimes de retraites. En effet, ces actifs n\u00e9cessitent souvent un engagement \u00e0 tr\u00e8s long terme (15 \u00e0 30 ans), sont illiquides, ont des revenus r\u00e9guliers, dans une certaine mesure pr\u00e9visibles et parfois li\u00e9s \u00e0 l\u2019inflation. Cela les qualifie parfaitement pour les passifs de retraite, par nature stables et tr\u00e8s longs. Les grands fonds de pension \u00e9trangers, notamment canadiens et australiens, ont d\u2019ailleurs de longue date orient\u00e9 leur allocation d\u2019actifs vers les infrastructures et d\u00e9velopp\u00e9 des capacit\u00e9s de gestion propres.<\/p>\n Si la retraite par capitalisation est tr\u00e8s limit\u00e9e en France, les compagnies d\u2019assurance et les caisses de retraite ont cependant des passifs compatibles avec les propri\u00e9t\u00e9s financi\u00e8res des infrastructures. Par ailleurs, la taille des fonds d\u2019assurance-vie en euro permet \u00e0 certaines compagnies d\u2019y affecter une part d\u2019actifs longs et illiquides.<\/p>\n Mais, au-del\u00e0 de cette ad\u00e9quation naturelle, deux autres facteurs augmentent l\u2019int\u00e9r\u00eat des assureurs pour les infrastructures\u00a0: la baisse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat et Solvabilit\u00e9 2.<\/p>\n Bien que la tendance \u00e0 la baisse des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat remonte aux ann\u00e9es 80, les niveaux atteints avec la mise en place des politiques d\u2019assouplissement quantitatif des banques centrales sont extr\u00eames. Les passifs de retraite, avec leur duration tr\u00e8s longue sont particuli\u00e8rement expos\u00e9s \u00e0 cette baisse des taux et les rendements atteints sur les emprunts d\u2019Etat peuvent conduire pour les assureurs \u00e0 des placements \u00e0 perte. Les rendements offerts par les infrastructures restent suffisamment \u00e9lev\u00e9s pour apporter une solution partielle.<\/p>\n Simultan\u00e9ment, la mise en place de la r\u00e9glementation prudentielle Solvabilit\u00e9 2 a introduit un co\u00fbt en capital \u00e9lev\u00e9 pour la d\u00e9tention d\u2019actions et pour un \u00e9ventuel d\u00e9sadossement actif\/passif (mismatch<\/em> de duration).<\/p>\n Or, les actifs d\u2019infrastructure peuvent b\u00e9n\u00e9ficier sur ce plan d\u2019un traitement favorable. Lorsqu\u2019il s\u2019agit d\u2019actions d\u00e9tenues dans des soci\u00e9t\u00e9s avec un taux de participation significatif et des droits de gouvernance, Solvabilit\u00e9 2 permet une exigence en fonds propres de 22% du montant de l\u2019investissement au lieu de 59% pour les actions non cot\u00e9es quelconques. De m\u00eame, les instruments de taux de financement d\u2019infrastructure b\u00e9n\u00e9ficient sous certaines conditions d\u2019un all\u00e8gement du co\u00fbt du capital de l\u2019ordre de 30% par rapport aux exigences en fonds propres des produits de taux.<\/p>\n L\u2019int\u00e9r\u00eat des assureurs pour les actifs d\u2019infrastructure est donc naturel et croissant. Il ne va toutefois pas sans un certain nombre de difficult\u00e9s.<\/p>\n Tout d\u2019abord, contrairement \u00e0 l\u2019impression que peut donner la stabilit\u00e9 et la pr\u00e9visibilit\u00e9 des cashflows<\/em> issus d\u2019actifs d\u2019infrastructure, l\u2019investissement est loin d\u2019\u00eatre sans risque, m\u00eame lorsqu\u2019il s\u2019agit d\u2019actifs existants et op\u00e9rationnels (brown<\/em>field<\/em>). Outre les risques techniques et commerciaux (conditions de vent pour les \u00e9oliennes, trafic pour les autoroutes \u00e0 p\u00e9age, etc), il existe des risques particuliers comme ceux li\u00e9s aux changements de r\u00e9gulations qui sont difficiles, voire impossibles \u00e0 quantifier.<\/p>\n Ensuite,\u00a0l\u2019investissement direct dans une soci\u00e9t\u00e9 d\u2019infrastructure n\u00e9cessite des comp\u00e9tences sp\u00e9cifiques (structuration financi\u00e8re, due diligences techniques, etc) qui ne sont que rarement pr\u00e9sentes dans les \u00e9quipes d\u2019investissement de soci\u00e9t\u00e9s d\u2019assurance. En tout \u00e9tat de cause, cela requiert des moyens et la r\u00e9alisation et le suivi des investissements sont longs et consommateurs de ressources.<\/p>\n L\u2019alternative est l\u2019investissement dans des fonds g\u00e9r\u00e9s mais, outre le fait que les soci\u00e9t\u00e9s de gestion sp\u00e9cialis\u00e9es ne sont pas tr\u00e8s nombreuses, du moins en France, la question du traitement r\u00e8glementaire sous Solvabilit\u00e9 2 se pose. Par ailleurs, les fonds d\u2019infrastructure ont en g\u00e9n\u00e9ral un objectif de cession des actifs apr\u00e8s une certaine dur\u00e9e, qui peut ne pas correspondre au souhait de l\u2019investisseur.<\/p>\n Enfin, l\u2019infrastructure est une classe d\u2019actif tr\u00e8s large et h\u00e9t\u00e9rog\u00e8ne. Il ne semble pas d\u2019ailleurs en exister de d\u00e9finition unanimement reconnue. Si un r\u00e9seau \u00e9lectrique ou une ligne de chemin de fer correspond bien \u00e0 l\u2019id\u00e9e que l\u2019on s\u2019en fait g\u00e9n\u00e9ralement, que dire d\u2019un parking ou d\u2019une \u00e9cole par exemple\u00a0? A cette vari\u00e9t\u00e9 correspondent de plus des risques de natures et d\u2019ampleurs tr\u00e8s diff\u00e9rentes.<\/p>\n Quoiqu\u2019il en soit, l\u2019investissement en infrastructure chez les assureurs est certainement promis \u00e0 des d\u00e9veloppements importants, et cela m\u00eame si les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat venaient \u00e0 remonter. En particulier, le sujet de la transition \u00e9nerg\u00e9tique devrait en \u00eatre un moteur. De plus, cette dynamique ne pourrait qu\u2019\u00eatre amplifi\u00e9e en France si des fonds de pension venaient \u00e0 s\u2019y d\u00e9velopper.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" La classe d\u2019actif \u00ab\u00a0infrastructure\u00a0\u00bb est depuis quelques ann\u00e9es particuli\u00e8rement \u00e0 la mode chez les investisseurs institutionnels europ\u00e9ens. On ne compte plus les s\u00e9minaires, conf\u00e9rences et articles de presse sur le sujet et, objectivement, les expositions affich\u00e9es par les assureurs notamment sur cette cat\u00e9gorie d\u2019actif sont \u00e0 la hausse. 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